POLÍTICA CAMBIAL E MACROECONOMIA DO DESENVOLVIMENTO

Paulo Gala

Esta página muestra parte del texto pero sin formato.

 bajarse los archivos en pdf comprimidos ZIP. (167 pags., 1359 Kb)

Alguns autores têm chamado a atenção para a importância da administração da taxa de câmbio real no processo de desenvolvimento econômico. Bresser-Pereira (2004b) argumenta que além de evitar crises no balanço de pagamentos, um câmbio relativamente desvalorizado fornece estímulos para aumentos de investimento e poupança, impactando o processo de acumulação de capital. Num prefácio com o título “Exchange rates, fix, float or manage it?” defende a importância dos regimes de câmbio administrados em oposição a taxas totalmente fixas ou flutuantes. Ressalta o uso da taxa de câmbio como ferramenta fundamental na condução da política macroeconômica e, portanto, no processo de desenvolvimento econômico. Ao analisar as diversas possibilidades de regimes cambiais, destaca a estratégia de sucesso do leste asiático que teria na política cambial um de seus segredos, “for developing countries, the exchange rate, when combined with fiscal austerity, is essentially a tool for economic growth, first, because it assures a country balance of payments stability, and second, and principally, because it increases savings and investment” (Bresser-Pereira 2004b, pg.3).
Num trabalho sobre o tema, Williamson (2003) propõe um “development approach” para a taxa de câmbio, ressaltando a importância da utilização do câmbio como ferramenta para a promoção do desenvolvimento. Defende esta postura com base nos trabalhos de Bela Balassa. Um câmbio competitivo seria importante para o desenvolvimento econômico pois estimularia a indústria de exportações de bens não tradicionais, especialmente as manufaturas. Ao tornar rentável a produção de bens não “commodities” para o mercado mundial, um câmbio competitivo seria capaz de desencadear dinâmicas de desenvolvimento evitando o conhecido problema da “Dutch Disease”. Países ricos em recursos naturais teriam dificuldades em desenvolver uma indústria exportadora de manufaturas por conta do excesso de fluxos de divisas e apreciações cambiais decorrentes das exportações de “commodities”. Williamson (2003) cita o contraste entre o fracasso da Venezuela e o sucesso da Indonésia na administração das reservas de petróleo. A Venezuela é hoje o único país Latino-Americano que tem piores níveis de renda per capita do que há 50 anos. A Indonésia cresceu de forma acelerada e sustentada nos últimos 20 anos até a crise de 1997.
Ainda nesse registro, Frenkel (2004) analisa os impactos da apreciação cambial no aumento do desemprego na América Latina nos anos 80 e 90. Além do tradicional canal macroeconômico de curto prazo, onde uma desvalorização expansionista aumenta a renda e
o emprego, o autor destaca a importância dos impactos de um câmbio relativamente desvalorizado no desenvolvimento econômico de longo prazo por conta de estímulos ao setor de bens comercializáveis. Apresenta também um argumento pouco explorado pela literatura, um terceiro canal de impacto do câmbio real no nível de emprego. Um câmbio real apreciado induziria uma substituição de trabalho por capital em países em desenvolvimento. Ao tornar o preço de não comercializáveis, especialmente trabalho, caros em relação aos comercializáveis, como máquinas por exemplo, a apreciação do câmbio real poderia aumentar o desemprego pois estimularia a substituição de um fator de produção caro por outro barato. Encontra importantes evidências empíricas a esse respeito para Brasil, México, Argentina e Chile. Defende a prática de “real exchange rate targeting” ou metas de câmbio real e discute as pré-condições macroeconômicas, ou “policy mix”, necessários para a implementação de uma estratégia do gênero.
Outros trabalhos também mencionam a importância da política cambial em processos de crescimento. Rodrik (2000) trata dessa questão antes de discutir os impactos de arranjos institucionais e abertura da conta capital para países em desenvolvimento. De acordo com o autor, seria importante investigar as possíveis conseqüências positivas de uma depreciação do câmbio real sobre o crescimento de longo prazo de economias emergentes. Após ressaltar os casos de sucesso do Chile (meados dos anos 80), Turquia (início do 80), Índia (início dos 80 e desde 1994), Uganda (desde 1986), e Ilhas Maurício (meio dos 80), conclui: “there can be little question that these countries would have been far worse off if they had given up on the exchange rate as a policy tool” (Rodrik 2000, pg.9). No estudo “Growth Accelerations” em conjunto com Hausman e Pritchett (2004) encontra resultados empíricos importantes a esse respeito. Ao analisar um total de 80 transições de baixo para alto crescimento em países em desenvolvimento desde os anos 60, encontra m a depreciação do câmbio real como um fator importante para o início do processo (Hausman et al 2004, pg.16). No trabalho “Growth Strategies”, enumera algumas das vantagens de um câmbio competitivo na promoção da indústria de bens comercializáveis para depois concluir, “a credible, sustained real exchange rate depreciation may constitute the most effective industrial policy there is” (Rodrik 2004,pg.23).
Destacando as principais caracterítiscas atuais da economia mundial, Dooley et al (2003) analisam a estratégia recente da China e de alguns países asiáticos de crescimento com câmbio subvalorizado. Segundo os autores, a rota de “export-led growth” seguida pelos asiáticos replica o arranjo de Bretton Woods quando o marco alemão, a lira italiana e yen japonês foram fixados em níveis subvalorizados para ajudar na reconstrução do pós-guerra.
Ao tornar a moeda local altamente competitiva, um câmbio relativamente desvalorizado tem contribuído para grandes taxas de investimento e crescimento na China. Essa estratégia teria sido funcional para o desenvolvimento de toda a região do leste e sudeste asiático nos últimos 20 anos. Nos termos de Dooley et al (2005), ao contrapor a id éia de “Bretton Woods Revival” à visão convencional: “The first obvious departure from the conventional analysis is the observation that Asian real exchange rates are not market-determined prices but are heavily and successfully managed by Asian governments. As noted above, the conventional analysis assumes this troublesome fact will soon go away. We argue that this policy behavior will eventually go away but is a central feature of Asian development policies and will not dissipate for a long time” (Dooley et al 2005, pg.5).
Ainda sobre esse ponto, Dornbusch et al (1995) discutem o comportamento da taxa de câmbio na literatura atual. Definem uma “disequilibrium view” do funcionamento do mercado de câmbio em contraposição à visão “monetarista” ou “clássica”, onde a formação e a determinação do nível da taxa de câmbio tenderiam a ser caracterizados como endógenos e de equilíbrio. Ao assumir a hipótese de razoável rigidez de preços e salários, os autores conferem autonomia, mesmo que limitada, para as autoridades monetárias na determinação do nível do câmbio real via administração do câmbio nominal. Uma má administração do câmbio nominal e real resultaria em situações de sobrevalorização ou desalinhamento e crises. Destacam ainda neste trabalho a responsabilidade do governo na determinação do nível do câmbio real, “this paper contends that the real exchange rate is a variable that is significantly influenced by policy, not in all cases (Argentina discussed below is an exception), but in many. Policymakers might be misled to yield to real appreciation and financing de ficits, but ultimately the country will pay with a collapse” (Dornbusch et al 1995, pg.250). O livre funcionamento do mercado cambial não leva necessariamente a uma posição ótima do câmbio real em termo s de equilíbrio interno e externo. A taxa de câmbio corrente pode assumir valores “incorretos” do ponto de vista de dinâmicas de crescimento, emprego e endividamento externo.
Nestas abordagens, a hipótese de rigidez de preços e salários é fundamental. Para que não se observe o que Corden (1977, pg.31) chama de “real wage resistance”, o salário nominal deve se ajustar de maneira lenta em relação ao nível de preços e, no limite, apresentar rigidez para baixo, ou seja, “nominal wage resistance”. Ao definir um nível de câmbio nominal, na presença de rigidez de salários nominais, o governo acaba por definir indiretamente um nível de câmbio real. Depreciações e apreciações nominais têm, portanto, efeitos reais. Sobrevalorizações cambiais resultam de apreciações nominais excessivas não acompanhadas de quedas de salário nominal ou de aumentos de salários nominais não acompanhados por depreciações nominais (ver a respeito Dornbusch 2000, pgs. 103-104).
A abordagem de desequilíbrios no mercado cambial ressalta o problema das apreciações sem contrapartidas de aumentos de produtividade, ou seja, sobrevalorizações. A abordagem de “real exchange rate targeting”, por sua vez, defende a prática de câmbios competitivos levando-se em consideração os níveis de produtividade. Defende, assim, uma relativa desvalorização do câmbio real, dados os níveis de renda per capita. Para tanto, as políticas fiscal e, principalmente, a monetária devem ser conduzidas no sentido de colaborar com as metas informais de câmbio real. Ambas admitem, entretanto, que num processo de crescimento sustentado de renda per capita e aumentos de produtividade a apreciação cambial será inevitável.
Trabalhando nesse registro, Frenkel (2004) e Frenkel e Taylor (2005) demonstram, dentro de um “framework” macroeconômico, a possibilidade de administração de uma taxa de câmbio subvalorizada num regime de câmbio flutuante. Concentram a discussão nas dificuldades de administração do câmbio nominal em economias abertas e concluem que, a partir de um desenho adequado de política econômica, um regime de “real exchange rate targeting” é viável. A questão a se ressaltar aqui é que haveria uma assimetria na administração cambial, sendo a manutenção de uma sobrevalorização muito difícil, mas de uma subvalorização possível.
O principal custo de se manejar o câmbio na presença de liberdade de fluxos de capital aparece na perda da autonomia para definir a taxa de juros de curto prazo e controlar os agregados monetários. Se as autoridades monetárias optarem por um câmbio fixo ou uma âncora cambial, os agregados monetários e, portanto, as taxas de juros passarão a ser definidos pelos fluxos de capital. Numa fuga de capitais, a conversão da base monetária em ativos externos causará uma contração de liquidez com decorrente aumento das taxas de juros. No sentido inverso, um excessivo fluxo de capitais causará um aumento de liquidez (na ausência de esterilização) com decorrentes quedas nas taxas de juros. Na ausência de controles de capital, a política cambial não pode operar de forma independente da política monetária como afirma o conhecido conceito de trindade impossível.
No curto prazo, sob condições normais e sem controles de capital, os níveis da taxa de câmbio nominal e real são fortemente influenciados pela paridade câmbio juros. Quanto maior a taxa de juros doméstica, dada uma expectativa de desvalorização cambial e risco país, mais apreciados serão os níveis da taxa de câmbio nominal e real. Assim, quanto maior for o desejo das autoridades monetárias de utilizar o câmbio como instrumento de política econômica, maior será a necessidade de controle do fluxo de capitais. Como destaca Corden (2002), China e Índia são hoje dois importantes exemplos de países que controlam capitais e ganham graus de liberdade no manejo da política cambial e monetária. Esses controles teriam sido particularmente importantes na crise asiática, tendo no limite contribuído para baixos níveis de especulação nos seus mercados cambiais, ajudando a evitar as crises dos anos 90 (Corden 2002, pgs.219-220).
Para concluir esta breve introdução, vale mencionar que todos os autores citados acima partem de um pressuposto importante que também será utilizado neste trabalho: a razoável autonomia do governo na determinação do nível da taxa de câmbio nominal e real a partir da escolha de um determinado “policy mix”. Sabe-se bem hoje da inviabilidade da prática de câmbios fixos sobrevalorizados, como demonstraram as experiências latino-americanas dos últimos anos. Porém, a proposta de uma meta de câmbio real relativamente desvalorizado, dentro de uma flutuação administrada, parece ser possível como vê m mostrando alguns exemplos asiáticos. Cabe ressaltar, entretanto, que uma proposta de subvalorização cambial pressupõe algum outro país adotando a posição inversa. A estratégia de crescimento com câmbio competitivo não é possível se adotada simultaneamente por países em desenvolvimento e desenvolvidos.