Evidências empíricas da substituição da poupança interna pela externa

Existe hoje uma considerável literatura empírica que trata da relação entre poupança interna e externa. Vários autores procuraram medir a sensibilidade da poupança interna em relação à utilização de poupança externa. O principal foco dos trabalhos é empírico e as atenções se voltam, em geral, para os possíveis determinantes da poupança interna. A maioria dos estudos aponta para o resultado de substituição de poupança interna pela externa, no que parece constituir quase um consenso na literatura. Curiosamente, a questão cambial é deixada de lado. A maioria dos trabalhos nessa área não se preocupa com o papel do câmbio na determinação do nível de poupança interna ou externa, nem apresenta uma teoria explicativa da taxa de substituição de poupança externa por interna. Limitam-se a apresentar os resultados de suas pesquisas, que são significativos.

Um dos pioneiros estudos econométricos com o objetivo de medir os possíveis determinantes da poupança interna foi Fry (1978). Apesar de não se preocupar primordialmente com a relação entre poupança interna e externa, o autor fornece resultados interessantes sobre o grau de substituição entre as duas em suas análises empíricas. Formula a seguinte especificação econométrica:

Sd /Y: poupança doméstica / PIB, g : taxa de crescimento do PIB, y : log natural do PIB per capita medido dólares de 1970, r : taxa real de juros, Sf / Y : poupança externa / PIB

Os resultados são obtidos com regressões de mínimos quadrados com dummies para os diversos países. Os dados abordam 7 países asiáticos no período 1962-1972: Índia (19621972), Coréia do Sul (1962-1972), Burma (1962-1969), Malásia (1963-1972), Filipinas (1962-1972), Cingapura (1965-1972) e Taiwan (1962-1972). Os resultados apontam para um valor de aproximadamente -0,5 para a substituição de poupança interna pela externa nos vários tipos de especificações do modelo. Ou seja, 50% da utilização de poupança externa seria neutralizada por uma queda da poupança interna. O grau de substituição é considerável para essa amostra de países no período em questão.

A partir de especificação semelhante, Edwards (1995) faz uma ampla análise sobre determinantes da poupança privada doméstica. Além de discutir alguns aspectos teóricos acerca das diversas explicações para distintos níveis de poupança doméstica, apresenta uma extensa análise empírica. Faz estimações com dados em painel de 1970 a 1992 para 25 países em desenvolvimento e 11 desenvolvidos. Utiliza como variáveis independentes e, portanto, possíveis candidatos na determinação da taxa de poupança privada doméstica, uma extensa lista: taxa de dependência demográfica (população com menos de 15 anos + população com mais de 65 anos dividida pela população entre 15 e 65 anos), população urbana, poupança pública, taxas de crescimento, GDP per capita, base monetária/GDP, crédito para o setor privado, gastos do governo em previdência social, taxa de juros real, poupança externa, inflação, distribuição de renda, estabilidade política. Nos diversos modelos estimados encontra novamente um valor negativo em torno de 0,5 para o coeficiente da poupança externa (mínimo 0,38, máximo 0,625), indicando substancial substituição entre poupança interna privada e poupança externa.

Seguindo a literatura sobre o tema, Schmidt-Hebbelet al (1992) estudam o comportamento da poupança doméstica a partir da perspectiva das “households”. Baseiam sua análise empírica na poupança das famílias sobre a renda disponível ao invés de se concentrarem na poupança agregada. Dentre as variáveis independentes para a estimação, selecionam: renda per capita das famílias em níveis, taxas e tendência, taxas reais de juros, taxas de inflação e poupança externa, entre outras. Os cálculos são feitos para 10 economias em desenvolvimento entre os anos de 1970 e 1985 com dados em painel utilizando-se um modelo de efeitos fixos e aleatórios. Os coeficientes associados à poupança externa apontam para valores em torno de -0,2 , indicando algum grau de substituição entre poupança externa e interna. Os autores chamam a atenção para esse fato, “foreign savings, which acts as an external liquidity constraint, boosts private consumption, as shown by its significantly negative influence on savings” (Schmidt-Hebbel et al (1992), pg.543).

Ainda nesse registro, Reinhert e Talvi (1998) fazem uma comparação entre Ásia e América Latina. Argumentam que os altos níveis de poupança na Ásia estão mais relacionados a tendências históricas do que ao comportamento dos fluxos de capital. Encontram resultados empíricos que se alinham com Schmidt-Hebbel (1992) e Edwards (1995) de que há razoável grau de susbstituição entres as duas. A utilização de poupança externa está negativamente correlacionada ao nível de poupança doméstica para ambas as regiões. Utilizando uma especificação próxima de Fry (1978), onde a poupança interna é definida como função da poupança externa e um vetor de outros determinantes, Uthoff e Titelman (1998) também encontram coeficientes negativos que gravitam em torno do valor de 0,5. Os autores formulam a seguinte especificação econométrica:

S /Y = a0 +a1Ytk +a 2 DYTtk +a 3CRECtk + a4 INFLtk + a5 RDDtk + a6 FSTtk + a7 DFSTtk + a8 IRtk + e

tk : país k no período t, S / Y : poupança interna, YT : tendência do PIB per capita, DYT : desvios da tendência do PIB per capita, CREC : taxa de crescimento do PIB per capita, INFL: taxa de inflação, RDD : taxa de dependência demográfica, FST : tendência da poupança externa, DFST : desvio de tendência da poupança externa, IR : taxa de juros real.

As estimativas cobrem 15 países latino-americanos e do Caribe entre 1972 e 1993, usando dados de “cross-section” e “time series” num total de 330 observações. As estimações foram feitas utilizando-se os métodos de efeitos fixos e aleatórios com e sem instrumentos. Os resultados em relação à poupança externa apontam para um coeficiente negativo de -0,47 , altamente significante. Calculam também os impactos da poupança externa sobre a interna a partir de uma separação entre tendência e desvio de tendência da poupança externa. Novamente os resultados apontam para uma relação negativa em torno de 0,48, com valores entre –0,31 e –0,46 para o impacto do aumento de tendência e entre –0,48 e

-0,49 para desvios de tendência.

Os autores chamam a atenção para o caso mexicano. Entre 1983-90 a 1992-94, a utilização de poupança externa cresceu no México em 7,4 pontos percentuais de PIB, mas a taxa de investimento cresceu em apenas 4,4 pontos percentuais. Grande parte dos recursos externos foi utilizado para financiar o aumento do consumo e a poupança doméstica caiu. Para a média da América Latina, a poupança externa aumentou em 2 pontos percentuais entre 1983-90 e 1992-1994, enquanto a taxa de investimento aumentou 0,3% pontos percentuais de PIB e a poupança interna caiu 1,7 pontos percentuais (Uthoff e Titelman, pg.36). Cardoso e Helwege (1999, pg.13) também destacam a redução da poupança interna no Chile, México e Brasil decorrentes das sobrevalorizações dos anos 90 e início dos 80.