Tesis doctorales de Ciencias Sociales


ANÁLISIS DE LAS DIFICULTADES FINANCIERAS DE LAS EMPRESAS EN UNA ECONOMÍA EMERGENTE: LAS BASES DE DATOS Y LAS VARIABLES INDEPENDIENTES EN EL SECTOR HOTELERO DE LA BOLSA MEXICANA DE VALORES

Alberto Ibarra Mares



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6.6. FACTOR DE CASH FLOW

La creciente complejidad del sistema contable basada en el devengo y utilizando únicamente el factor de liquidez, no permite de forma exacta determinar a priori los flujos de tesorería. Si tomamos en cuenta que en lugar del beneficio neto, es la tesorería la que realmente se utiliza para pagar los pasivos; reponer y ampliar el activo fijo material e inmaterial; y cubrir los dividendos, se puede entender que su medición y administración es importante en cualquier empresa compleja.

Con respecto a la medición adecuada de los inflows y outflows procedentes de diversos orígenes (la explotación, la financiación y la inversión), estos constituyen una importante herramienta analítica en la evaluación dinámica de la liquidez, la solvencia y los resultados de explotación. Sin embargo, dicha medición presenta serios problemas en cuanto a su cálculo y en cuanto a la comprensión de su denominación.

En cuanto al cálculo de la cifra de tesorería, según Bernstein (1999), ésta es a menudo simplista, incorrecta y engañosa; máxime si se tiene en mente objetivos concretos de persuasión por parte de quienes la deben determinar. En cuanto a la comprensión de su denominación, pocos términos analíticos han sido tan ampliamente utilizados y al mismo tiempo tan mal interpretados como el cash flow, concepto que también es conocido como: flujos de tesorería, fondo de explotación o recursos generados. Estos términos no son sinónimos de otros tan distintos en su contenido, y que sin embargo, suelen confundirse con frecuencia (tal es el caso del capital circulante, capital de trabajo, circulante neto, capital de maniobra, activo circulante, activo líquido, fondo de rotación, fondos de tesorería, entre algunos otros).

Dada la situación anterior, es importante definir y comprender desde el inicio de un estudio relacionado con el factor de cash flow, el exacto significado y contenido de cada término dentro de su contexto financiero y contable, pues estas palabras por sí solas carecen literalmente de sentido. Con base en esto y para desarrollar mejor el análisis del factor, se ha elaborado el cuadro x como una propuesta para la diferenciación de los anteriores conceptos.

El concepto de cash flow nació en los Estados Unidos de Norteamérica en 1960. A partir de ahí, su popularidad se ha ido acrecentando notablemente hasta llegar al punto de dar origen a un estado financiero que lleva su nombre y que actualmente es considerado como un reporte básico en las empresas.

El factor del cash flow se puede analizar desde un aspecto estático (balance) y desde un aspecto dinámico (flujos de caja). En el primer caso, el cash flow se entiende como los recursos obtenidos o generados, es decir, es la suma de los beneficios netos más las amortizaciones que se presentan en un período de tiempo determinado. Para muchos autores el concepto estático es incorrecto. Ya en 1963, el Instituto Americano de Expertos Contables aclaró que la magnitud de los fondos provenientes de la explotación, no representaban en su totalidad al cash flow, pues los recursos generados por el tráfico de la empresa, aunque podían pertenecer a la autofinanciación, no incluían todos los flujos de dinero, sino solamente una parte del estado financiero de la empresa.

Coincidiendo con este punto de vista Jaedicke y Sprouse (1970, p. 132) afirmaron que el cash flow proveniente de la explotación era sólo un elemento más del fondo de rotación, ya que existían otras fuentes de éste que incluso podían llegar a ser hasta más importantes. Además, agregaban que también se podían presentar importantes aplicaciones de fondos de rotación que no fueran considerados en el cálculo del cash flow. Con base en esto, diversos analistas ya habían llegado a la conclusión de que una práctica equivocada sobre el concepto del cash flow podía ser causa de errores de interpretación. Sin embargo, según una encuesta que llevó a cabo la Federación Europea de Asociaciones de Analistas Financieros , en Europa hasta 1969 se continuaba utilizando el concepto de cash flow en su aspecto estático.

En 1963, el “Accounting Principles Board” (APB) aprobó el “Opinion No. 3” que trataba sobre el estado de origen y aplicación de fondos. Este documento había tomado como base al “Accounting Research Study” (ARS) de Mason (1961), el cual recomendó que no se utilizara el concepto de cash flow si no se tenía un análisis con estadísticas complementarias de los “Fund Flows”. Este estudio, cuyo título era: “Cash flow Analysis and the Funds Statement”, trataba sobre el concepto del cash flow dentro de los estados financieros de las distintas empresas, y además, analizaba los problemas técnicos que se presentaban en la preparación y presentación del “Funds Statement”.

Sin embargo, hasta 1971 fue cuando el “APB Opinion No. 19” exigió a las empresas que presentaran un estado de cambios en la situación financiera como informe básico, donde se explicaran los cambios de capital circulante o tesorería. En 1973, se emitió el famoso “Informe Trueblood” con el fin de establecer varios de los objetivos de los estados financieros, para contar con una estructura metateórica en donde pudieran basarse los estándares que desarrollaría el recién creado “Financial Accounting Standars Board” (FASB). Entre uno de estos objetivos, se estableció que la información financiera debía ser útil para los inversores y acreedores con el fin de predecir, comparar y evaluar los cash flows potenciales en términos de importes, periodicidad e incertidumbre. En 1987, el FASB emitió el Statement No. 95: “Statements of Cash flow ”. Posteriormente, en 1988 se emitió el “Statement No. 102”, y para 1989 el “Statement No. 104”. Todos estos pronunciamientos analizaban con gran profundidad el concepto, la presentación y la interpretación del cash flow.

En 1977, el Comité de Normas Internacionales de Contabilidad emitió el NIC No. 7 titulado: “El Estado de Origen y Aplicación de Fondos”, aclarando que éste se debía entender como un sinónimo del estado de cambios en la posición financiera. Este pronunciamiento indicó el modo de presentar la procedencia de los fondos obtenidos para financiar las actividades, así como las aplicaciones que de ellas realizara la empresa.

Por otra parte, la “Securities and Exchange Commission” (SEC), dentro de sus regulaciones “S-X” que venía desarrollando desde 1940, incluyó una sólida reglamentación contable para los requerimientos de los estados financieros que se le tenían que presentar. En su artículo No. 11, estableció que era un requisito incluir en los informes financieros sobre el capital de los accionistas, la información sobre los flujos y aplicación de fondos dentro de los estados financieros.

A partir de todos estos esfuerzos normativos, se logró desarrollar mejor la definición original del cash flow, hasta llegarse a alcanzar un enfoque dinámico, es decir, como flujos de dinero. Actualmente, el cash flow se calcula por la diferencia entre los inflows y los outflows durante un período determinado. Desde un punto de vista financiero, la aplicación del cash flow como flujo financiero, tiene como uno de sus objetivos principales: permitir apreciar la capacidad de la empresa para financiar sus inversiones. Pero si sólo se considera a tal concepto como el beneficio neto más las amortizaciones, se llega a la estimación de una magnitud incompleta, pues no se incorporan las demás fuentes de financiación de la empresa.

El concepto dinámico de cash flow se contrapone a su concepto estático, principalmente porque el primero parte de la tendencia americana que considera al dinero o tesorería como flujos dinerarios. Las corrientes de inflows y outflows originan modificaciones patrimoniales en las masas del activo, pasivo y capital neto, que normalmente es “capital liquido activo”. Por otra parte, las variaciones del cash flow dinámico en un período determinado, están dadas por la diferencia entre la suma de los saldos de la cuenta de la tesorería al inicio y al final del período, y para obtener estos datos, es necesario disponer de un balance, un estado de resultados y los flujos que han desembocado en esos dos estados. Para ello es necesario elaborar entonces el tercer estado básico que es el del cash flow.

Para introducirnos más a este tipo de informe, es importante considerar que los flujos de tesorería son diferentes del beneficio neto. A partir de esto, veremos que el estado de resultados no es el informe que nos puede permitir ver realmente la tesorería que está saliendo y entrando en la empresa. Estas diferencias surgen principalmente por los siguientes dos motivos:

a) El estado de resultados no reconoce los gastos de capital y los gastos realizados en el año en que se pagan los bienes de capital, pues reparte estos gastos a lo largo del tiempo con base a un prorrateo denominado amortización o depreciación.

b) El estado de resultados utiliza el método de ajuste contable, es decir, los ingresos y los gastos se reconocen cuando se incurre en ellos (devengo) en lugar de cuando entra o sale tesorería de la empresa.

Precisamente para resolver las anteriores limitaciones, se procede a elaborar el estado de cash flow con el fin de mostrar los inflows y los outflows, derivados ambos de tres actividades que son: las ordinarias, las de financiación y las de inversión.

En cuanto a la confusión de la terminología que se relaciona con este factor, podemos decir que el cash flow estático y el cash flow dinámico son conceptos diferentes entre sí, pero también con respecto al cash fund, el cual representa a aquellos fondos de caja que se componen de efectivo o activos casi líquidos, como la caja que es un activo realizable. Por otra parte, el operating fund es ni más ni menos que el activo circulante o capital de maniobra. En el caso del cash position, nos referimos a este cuando queremos ver el exceso del activo circulante sobre el pasivo circulante, o bien, el exceso de capital permanente sobre el activo fijo. Esta magnitud por diferencia, es también conocida como activo circulante neto o capital circulante neto.

El cash flow en algunos casos también se ha llegado a considerar como un criterio de rentabilidad. Aquellos analistas que lo utilizan como tal, basan su cálculo sobre los beneficios netos reales, incluyendo el dividendo en acciones ordinarias, y excluyendo los resultados extraordinarios y los que no son atribuibles a las acciones ordinarias (como las dotaciones para previsiones de cargos diferidos de más de un año, teniendo en cuenta además aquellos ajustes por amortizaciones). Al final de este proceso, el índice de rentabilidad (autofinanciación) queda expresado como: beneficios netos más amortizaciones / capital invertido, es decir, este factor se vuelve a considerar desde un concepto estático. En opinión de la Federación Europea y la Federación Americana de Analistas Financieros, se ha recomendado no considerar al cash flow como un índice de rentabilidad, por lo cual este criterio no es de amplia aceptación.

A partir del reconocimiento del IASC, FASB, SEC, entre otros organismos de prestigio mundial, en México también se consideró como básico el estado de cash flow. Para ello, el Instituto Mexicano de Contadores Públicos promulgó el Boletín B-11: “El Estado de Cash flow” , con el objetivo de exigir a las empresas su inclusión como un estado financiero básico.

Este estado tiene como objetivo inicial, mostrar el origen de los fondos en su concepto de tesorería, así como las aplicaciones que se llevan a cabo en dos o más ejercicios. Normalmente este documento se presenta por cinco años futuros, es decir, es un estado proforma. Por otra parte, el FASB ya había considerado que el estado de cash flow debía sustituir al estado de “cash position”, pues el primero proporcionaba información más relevante en cuanto a la mejor determinación de la liquidez y la solvencia.

Algunos puntos importantes que se tomaron en cuenta con relación al cash flow, fueron que este factor debía contar con estándares adecuados antes de utilizarlo dentro del análisis financiero. Para ello los datos contables tenían que ser: claros, confiables y válidos. Por otra parte, era importante definir claramente que se entendía por "fondos" y como se presentaban éstos en los reportes de cada una de las empresas, pues el criterio podía ser totalmente diferente entre ellas en cuanto a la "medición de fondos"; lo cual reducía la relevancia de la información financiera. Para alcanzar este objetivo, los estándares contables de los estados financieros sobre el estado de cash flow se especificaron en el “Satement No. 95, permitiendo con esto un formato estandarizado que incrementó la relevancia de la información financiera.

Según Carmona y Carrasco (1993), el concepto de “fondo” tiene actualmente tres significados distintos que son: a) como cantidad de dinero en efectivo o tesorería; b) como fondo de maniobra; y c) como activo total.

En el primer caso, cuando el análisis del origen y aplicación de los fondos se considera bajo el concepto de tesorería, el analista debe desarrollar un estado de cash flow. En cambio, cuando el análisis de los fondos se interpreta como fondo de maniobra con el objetivo de obtener un indicador de solvencia, se lleva a cabo la medición de sus orígenes y aplicaciones, es decir, se analizan las variaciones que se operan en el fondo de maniobra para complementar la información estática del balance general, entonces se tiene que proceder a desarrollar un estado de orígenes y aplicaciones de fondos.

Por último, cuando se utiliza el concepto de “fondos” como sinónimo del activo total, debemos considerar, además de la tesorería, al capital productivo. En este caso también podemos desarrollar el estado de orígenes y aplicaciones de fondos, aunque con algunas restricciones en cuanto a las transacciones que se presentan. Por ejemplo: es posible tomar en cuenta las aplicaciones al capital provenientes de las reservas, pero no es correcto reconocer las revaloraciones del activo fijo o los ajustes internos de valoración o emisión de algunos tipos de acciones como las liberadas.

Ante estos tres hechos o posibilidades, la estandarización llevada a cabo por los organismos contables y financieros, ha permitido un análisis financiero más sistemático de los flujos de efectivo, proporcionando algunas ventajas a través del uso correcto del concepto de cash flow. Lo que a su vez a llevado a evaluar mejor la liquidez y la solvencia. En cambio, con otras medidas de liquidez, tales como el capital de maniobra o el capital de trabajo, sólo se logra obtener magnitudes estáticas e “infladas" por grandes partidas de inventarios, cuentas por cobrar, etc., que oscurecen la verdadera capacidad de pago de la empresa.

En el caso de México, para 1990 la Comisión de Principios de Contabilidad sustituyó el Boletín B-11: “Estado de flujo de Efectivo”, por el Boletín B-12: “Estado de Cambios en la Posición Financiera” (cuya base era el capital de trabajo ). La razón de tal sustitución se debió a que el estado con base en los flujos de efectivo se apegaba únicamente a valores nominales.

Aunque ambos estados tienen información válida, las bases de su preparación y su significado son en ocasiones diferentes, derivado principalmente por el reconocimiento de los efectos de la inflación en la información financiera. Esta información cuando se produce en moneda constante y existe una baja inflación, el cambio en las partidas monetarias del balance general equivale al flujo de efectivo generado o invertido en dichas partidas. Pero cuando la inflación es alta, los estados financieros deben presentarse en moneda constante o costes actuales para no perder su utilidad y razonabilidad (Boletín B-10, IMCP).

A través de la elaboración del estado de cambios en la situación financiera, el IMCP se fijó como principal objetivo: que las empresas mostrasen en moneda constante los recursos generados y aplicados en la operación, así como los principales cambios ocurridos en la estructura financiera dentro de un período, para que posteriormente se reflejaran dichos cambios al final del ejercicio contable como un aumento o disminución de la cifra de cash flow e inversiones temporales.

Actualmente la estructura de este estado, integra tres eventos o variables muy importantes para la empresa que son: a) el beneficio o pérdida neta; b) las variaciones en la estructura financiera; y c) el aumento o disminución de recursos durante el período. Por otra parte, el cambio a moneda constante de las partidas monetarias del balance, involucra tanto el flujo de efectivo como su respectiva depreciación o beneficio que la inflación origina en ese cash flow, y que se conoce como: “efecto monetario”. Así, el cambio en las partidas monetarias, de presentar un flujo de efectivo, pasa al de generación o aplicación de recursos en moneda constante.

En términos generales, el Boletín B-12 surgió como respuesta a la necesidad de informar sobre los cambios ocurridos en la estructura financiera de la empresa bajo un entorno inflacionario, agrupando sus conceptos correctamente mediante la comparación entre el balance inicial y el balance final (éste último expresado en moneda constante). Con esto se reflejaba mejor el impacto final en el incremento o decremento del efectivo y las inversiones temporales.

La presentación del estado de cambios en la situación financiera, expresado en unidades monetarias de cierre del período, cumple así con el objetivo de proporcionar información relevante y condensada para: a) evaluar la capacidad de generación de recursos; b) medir la capacidad de pago de obligaciones y dividendos; c) determinar las diferencias entre el beneficio neto y los recursos generados con los recursos aplicados en la operación; d) determinar la cuantía de las necesidades para obtener financiamiento, y por último; e) analizar y evaluar los cambios ocurridos en la situación financiera de la empresa, producto de las transacciones y decisiones de inversión y financiación a través del período contable.

Con respecto al desarrollo de la ecuación contable que nos permite llegar al concepto dinámico del cash flow y al estado de cambios en la posición financiera, debemos partir de la idea de que el término “recurso” es sinónimo de activo circulante neto o capital de trabajo . Este concepto representa la situación financiera de la empresa, pero además, incluye la capacidad de pago a corto plazo. Partiendo de la fórmula fundamental del balance general, se obtiene la fórmula de origen y aplicación de recursos, es decir:

Con base en el cuadro anterior podemos ver por qué diversos analistas opinan que la información más importante que debe contener el estado de cambios en la situación financiera, para llevar a cabo un buen análisis dinámico, será aquella que indique si la empresa es o no capaz de generar recursos que sean producto de sus operaciones normales (ventas y compras). Por eso, al analizar este estado debemos observar con atención los siguientes dos supuestos que se presentan:

a) Siempre que aumenta el capital de trabajo, se genera un aumento en el pasivo no circulante, en el capital contable, y/o disminuye el activo no circulante; como por ejemplo: los préstamos a largo plazo, los beneficios del ejercicio, la venta de activos fijos, etc.

b) Siempre que disminuye el capital de trabajo se genera una disminución en el pasivo no circulante, en los fondos propios, y/o aumenta el activo no circulante; como por ejemplo: la liquidación de créditos diferidos, las pérdidas del ejercicio, la compra de activos fijos, entre otros.

Para finalizar este breve análisis sobre las fuentes de información que se relacionan con el factor del cash flow, se ha creído oportuno hacer una breve descripción del Estado de Origen y Aplicación de Fondos (Cash Position) , el cual nos muestra los orígenes y las aplicaciones de dichos fondos en su concepto de fondo de maniobra en un período pasado, presente o futuro; es decir, tiene un enfoque dinámico.

El objetivo principal de este estado es informar de cómo se han financiado las actividades y de cómo se han utilizado los recursos financieros de la empresa, pero sin pretender dar la información relativa a las necesidades de su capital. En la práctica este estado sirve de conexión entre el balance general al comienzo del período, el balance general al cierre del período y el estado de resultados. Para lograr llevar a cabo correctamente ese enlace, las compensaciones que se llevan a cabo deben ser mínimas, ya que éstas pueden oscurecer el significado de las cifras individuales más importantes. Así mismo, las cifras sobre las que se elabora el estado, deben ser exactamente identificables en los otros estados financieros básicos o en las notas explicativas. En el caso de que sean necesarios ajustes a las cifras, se deben aportar detalles que faciliten su rápida localización.

Sin embargo, es importante aclarar que aunque el balance general y el estado de resultados no reflejan las variaciones del activo y del pasivo durante el año, ni tampoco el efecto resultante de los fondos líquidos netos, cosa que sí hace el estado de flujo de fondos, en ningún momento éste último reporte puede sustituirlos como base de datos para el análisis financiero, pues únicamente se limita a una selección, reclasificación y resumen de la información que ofrecen los dos primeros, para mostrar que movimientos de fondos han tenido lugar durante el ejercicio.

Esto último lleva a que este estado tenga como principal limitación para el análisis del cash flow, el no poder realmente recoger los movimientos de los flujos de tesorería. Por eso, el análisis de “fund flow” (como también se le conoce), se completa con el análisis del estado de cash flow, el cual sí muestra los movimientos de las cuentas de caja y bancos.

Aunque el estado de flujos de fondos, al derivarse de dos balances de una misma empresa, no contiene en teoría nada que no pueda ser extraído directamente de ellos, sí sirve para resaltar ciertos puntos importantes que se requieren en un análisis financiero eficiente, como son los dos siguientes:

a) Mostrar cómo han llegado los fondos a la empresa de fuentes internas (como el beneficio) y de fuentes externas (como la emisión de acciones y obligaciones), así como cuál ha sido el uso que ha hecho la dirección de ellos. El buen uso de fondos significa generalmente que las partidas de capital circulante o fondo de maniobra se mantienen al nivel más bajo, pero siendo compatibles con la buena marcha de la empresa. Por eso, se dice que este estado muestra el grado de éxito de la dirección en la consecución de un uso eficaz de fondos.

b) Debe mostrar claramente los fondos generados o absorbidos por la explotación y la forma en que se ha aplicado el superávit de liquidez, o bien, la forma en que se ha cubierto el déficit de liquidez, distinguiendo entre el corto y largo plazo. Para ello, el estado debe distinguir entre la aplicación de fondos para la compra de activo fijo nuevo y de aquellos fondos destinados a aumentar el capital circulante de la empresa.

Para concluir podemos decir que la liquidez debe analizarse tanto desde un enfoque estático como desde un enfoque dinámico. Para ello, los numerosos estudios hasta ahora llevados a cabo han utilizado al principio únicamente el factor de liquidez, para posteriormente incluir el factor de cash flow, aunque en su concepto tradicional o estático. En este trabajo se han incluido varios ratios de cash flow para determinar si con ello aumenta la capacidad del factor de liquidez. Sin embargo, numerosos estudios, como el de Bukovinsky (1993), indican que con dicha inclusión no necesariamente se incrementa la exactitud del modelo e incluso hasta se llega a considerar que los factores de liquidez son irrelevantes, ya que están orientados hacia el corto plazo mientras que la quiebra o el fracaso empresarial es un proceso a mediano y largo plazo.

Con respecto a los ratios de cash flow, ya desde los estudios pioneros de Beaver (1966), este autor opinaba que se podía esperar que los datos de cash flow tuvieran una especial relevancia en la predicción de una quiebra. En el caso de Bukovinsky (1993) incluyó en su trabajo para medir al cash flow a los siguientes dos grupos de ratios:

Ratio de cash flow operativo / pasivo circulante medio (R44 del modelo). Este ratio es una medida dinámica de la liquidez que supera la naturaleza estática del coeficiente de liquidez y fue propuesto por Casey y Bartczack.

Ratios para medir las actividades o rendimientos de la operación (R45, 46, 47 ,48 del modelo). Según Bukovinsky, estos ratios sirven para medir los diferentes aspectos sobre la capacidad para generar cash flow y el uso que se da a la tesorería en actividades de operación. Las empresas sanas comúnmente muestran un buen cash flow de operación y por consiguiente deben tener menos confianza en otras fuentes de tesorería. Una pobre generación de cash flow de operaciones puede indicar que la empresa está muy cerca del fracaso o insolvencia.


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