Tesis doctorales de Economía


PROPUESTA DE UN MODELO DE RENTABILIDAD FINANCIERA PARA LAS PYMES EXPORTADORAS EN MONTERREY, NUEVO LEÓN, MÉXICO

Juvencio Jaramillo Garza



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2.1.4 Teorías específicas de soporte

La revisión de literatura fue enfocada en función del problema planteado, tomando en cuenta las diversas fuentes de información publicadas relacionadas a la rentabilidad financiera. Para las PYMES exportadoras tener una rentabilidad financiera aceptable es un asunto prioritario para poder permanecer en el ambiente internacional, es por ello que debe implementar una gestión interna adecuada y eficiente. Una de las áreas de oportunidad en términos financieros para las PYMES es definir una estructura de capital donde se considere la cantidad de deuda óptima y por ende el uso de la palanca financiera en forma ventajosa a la empresa de tal manera que genere una rentabilidad financiera y valor a la empresa.

Existen mejores probabilidades de generar rentabilidad financiera, vía excelentes decisiones de financiamiento y también excelentes decisiones de inversión para así asegurar el funcionamiento de la empresa tanto en el corto como en el largo plazo. Como dijimos anteriormente, un componente de los más importantes del ROE es la deuda por ende, la estructura de capital que afecta directamente el ROE.

Cuando la PYME elige la estructura financiera está vendiendo sus activos reales a inversionistas como un paquete de demandas financieras. El cómo se distribuye la mezcla de esas demandas financieras no debe impactar el valor real de los activos reales, es decir, independientemente de cómo partir el pastel en rebanadas, el tamaño no crece ni reduce; en una empresa el pastel representa los activos reales y las rebanadas representan las demandas financieras. El estado del arte trata de explicar qué variables según el enfoque de los autores impactan en la ROE.

Teoría de Jerarquía de las preferencias

La teoría de la jerarquía de las preferencias el pecking-order (orden jerárquico) fue elaborada por Myers (1977, 1982) y Myers y Majluf (1984), es el orden jerárquico en situaciones de información asimétrica. Proponen la existencia de una interacción entre decisiones de inversión y decisiones de financiamiento, las cuales impactan positivamente o negativamente a la rentabilidad financiera de la empresa ya que los inversionistas disponen de menos información comparado con sus directivos, lo cual genera un problema de información asimétrica.

De acuerdo a los postulados de la teoría de financiamiento de la jerarquía de preferencias pecking order, lo que determina la estructura financiera de las empresas es la intención de financiar nuevas inversiones. Por lo tanto, las empresas en el nivel de preferencias comienzan en primer término por los fondos generados internamente, libres de información asimétrica , y en segundo término por la deuda de bajo riesgo por ejemplo el endeudamiento bancario, y después con emisión de deuda en el caso que ofrezca menor subvaluación que las acciones y en último lugar por la emisión de nuevas acciones propias debido a que el mercado la relaciona como una señal negativa, todo este tipo de preferencias traducidas en decisiones financieras afectan a la rentabilidad financiera.

La teoría de la jerarquía de las preferencias asume las siguientes ideas en cuanto a la consecución de financiamiento:

A) Las empresas eligen en principio el financiamiento con recursos internamente generados. Éste tiene un valor neutral en cuanto a las consecuencias.

B) Conforman su estrategia de pago de dividendos en función a sus oportunidades de inversión vigilando que no surjan cambios repentinos en ella.

De acuerdo con Myers (1984) la teoría de la jerarquía de las preferencias se orienta a explicar en cuanto al porqué las empresas más rentables en lo relacionado a préstamos solicitan normalmente muy poco, y esto no es necesariamente porque posean una meta de deuda/capital baja sino porque no requieren de fondos externos; es decir, las empresas en cuanto a decisiones sobre financiamiento en primer lugar seleccionan los fondos internos de la empresa de los que están libres de información asimétrica, luego seleccionan deuda y en última instancia optan por la emisión de acciones.

Los administradores de las PYMES, en sus actividades financieras, deben tener presente que la jerarquía de preferencias de financiamiento deben estar orientadas a generar una rentabilidad financiera favorable para la empresa. La cultura administrativa de seleccionar las fuentes de financiamiento más ventajosas suministra una más sólida rentabilidad financiera para las PYMES.

Teoría del Trade-off (costo-beneficio) de la deuda

Es importante comentar que la teoría del trade-off no tiene un autor específico, ya que esta teoría agrupa a todos aquellas teorías o modelos que sustentan que existe una mezcla de deuda-capital óptima, que maximiza el valor de la empresa, que se produce una vez que se equilibren los beneficios y los costos de la deuda. Según Alarcón (2007), entre los que defienden la teoría del trade-off o equilibrio estático, en lo relacionado a la estructura financiera se encuentran investigadores como Harris y Raviv (1988) y Besley y Brigham (2005).

La mezcla de financiamiento de deuda y capital proporciona una rentabilidad financiera favorable para las PYMES. Rivera (2002) en cuanto a la teoría de Trade-off, este autor menciona que esta, “resume todos aquellos modelos o teorías que sostienen que existe una combinación de deuda-capital óptima, maximizadora del valor de la empresa, que se genera una vez que se equilibren los beneficios y los costos de la deuda”.

La teoría del trade-off (costo-beneficio) de la deuda apoya a la estructura de capital para que se mejore en donde los costos marginales de la deuda empatan a sus beneficios marginales. En esta teoría se argumenta que el beneficio principal de la deuda es que los intereses son deducibles fiscalmente, lo cual favorece a la rentabilidad financiera y los costos más relevantes proceden del incumplimiento del servicio de la deuda financial distress. Estos pueden ser tanto directos (honorarios a abogados, consultores, etc.) como indirectos (el comportamiento del valor de mercado de la empresa durante el tiempo que transcurre desde el origen del problema financiero hasta su resolución ya sea a través de una reestructuración privada o bien a través de un proceso legal).

Aumentando varias imperfecciones que incluyen impuestos, costos de tensión financiera o quiebra, y los costos de agencia, la teoría del trade-off contrasta los beneficios del endeudamiento contra sus costos para determinar una estructura de capital óptima. A pesar de que se pueden considerar varios beneficios y costos de la deuda, la discusión en la literatura se ha centrado en el “trade-off” entre los beneficios impositivos de la deuda y los costos de tensión financiera. El beneficio impositivo de la deuda nace de una reducción en el monto de impuestos a pagar a nivel corporativo dado que los intereses son deducibles de los impuestos corporativos.

Por otro lado, los costos de tensión financiera se relacionan a los costos que surgen cuando una empresa endeudada se aproxima a la quiebra. Estos costos incluyen la sub-inversión o el dejar pasar posibles inversiones en proyectos rentables, así como el preferir inversiones más riesgosas aunque tengan una rentabilidad financiera esperada menor.

Un costo adicional de tensión financiera es la pérdida de ventas y negocios por poseer una alta deuda. Los clientes, proveedores, trabajadores y otros grupos de interés de una empresa endeudada preferirán hacer negocios con empresas de un menor riesgo de quiebra. Por su parte, es preciso no olvidar los factores clásicos procedentes de la teoría convencional (teoría estática o del trade-off) a la hora de explicar la decisión de financiación, puesto que siguen aportando un porcentaje nada despreciable de explicación del endeudamiento empresarial (Moreira y Rodríguez, 2006), lo cual impacta a la rentabilidad financiera.

Los resultados vienen a corroborar la dependencia negativa con la rentabilidad y la dependencia positiva con el tamaño en línea con los pronósticos clásicos y los resultados conseguidos por trabajos anteriores, mientras que la tangibilidad y el porcentaje de valoración muestran signos contrarios a los esperados (Moreira y Rodríguez, 2006).

Gilson, Kose y Lang (1990) señalan que la venta de activos puede comprometer la generación futura de flujos de caja, con lo que el valor de la empresa tendrá una disminución importante y por consecuencia afecta en forma negativa a la rentabilidad financiera de la empresa.

Las dificultades financieras según Wruck (1990) repercuten en forma negativa en la aportación de inversiones por lo cual se genera una pérdida de valor de la empresa de tal forma que estas dificultades financieras afectan en forma negativa la rentabilidad de la empresa. Opler y Titman (1994) señalan que uno de los costos indirectos de las situaciones de insolvencia es la reducción en las ventas de la empresa generando pérdida en la participación del mercado, lo cual ocasiona una pérdida de valor de la empresa. Estos costos de insolvencia impactan en forma destructiva a la rentabilidad de la empresa.

El tiempo de duración del proceso de resolución de la insolvencia se traduce en un costo de insolvencia mayor a soportar, lo cual genera una pérdida de valor de la empresa, y estos costos afectan en forma negativa a la rentabilidad financiera de la empresa (Andrade y Kaplan, 1998).

De acuerdo a lo anteriormente mencionado en los trabajos empíricos de Gilson (1990); Wruck (1990); Opler y Titman (1994); y Andrade y Kaplan (1998) se mencionan los distintos tipos probables de efectos que producen la pérdida de valor de la empresa y cómo éstos afectan negativamente a la rentabilidad financiera. Según DeAngelo y Masulis (1980), la presencia de impuestos, es ventajosa cuando se tienen activos tangibles, es decir, la presencia de otros ahorros fiscales distintos a la deuda, tales como la depreciación contable, las reservas por agotamiento y los créditos fiscales a la inversión, ya que esto beneficia en la parte deducible del pago de los impuestos y por lo tanto a la rentabilidad financiera de la empresa.

La teoría del trade-off no puede explicar el porqué empresas con mucha rentabilidad financiera dentro de un mismo sector optan por financiarse con fondos propios y no usan su capacidad de deuda, o el porqué en naciones donde se han desgravado los impuestos o se reduce la tasa fiscal por deuda las empresas optan por alto endeudamiento. Por lo tanto todavía no existe un modelo que logre determinar el endeudamiento óptimo para la empresa y por ende a mejorar la rentabilidad financiera desde la óptica de la estructura financiera.


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