6.3. ESTADOS FINANCIEROS

El tercer párrafo del articulo 29 del decreto 2649 de 1993 expresa: “...son estados financieros extraordinarios, entre otros, los que deben elaborarse con ocasión de la decisión de transformación, fusión o escisión...”. La superintendencia de Sociedades mediante circulares externas ha reglamentado el procedimiento a seguir tanto para las fusiones como las escisiones y, en todo caso, fundamentados en el Código de Comercio y la Ley 222 de 1995, que contemplan todo lo relacionado con fusiones y escisiones desde el punto de vista legal y normativo (Circular 03 y 028 de 1997).

Tanto la fusión como la escisión de empresas conlleva a mejorar los aspectos financieros, por tanto, las juntas directivas y las asambleas generales deben tomar la decisión teniendo en cuenta algún beneficio de carácter operativo o financiero, para lo cual con base en los estados financieros intermedios facilitan tal tarea. Una combinación de negocios también origina gastos de tipo legal, fiscal, de reestructuración, financiamiento y de capacitación, aspectos que deben ser tenidos en cuenta y valorando las empresas antes de la negociación.

La circulares 3 y 28 de 1997, relevan la valoración de las empresas para efectos de fusiones y escisiones con el fin de que se de un procedimiento justo en beneficio de los accionistas y comunidad en general en este tipo de operaciones muy cotidianas hoy: “Reviste especial importancia en la fusión y escisión de de sociedades la valoración de las empresas, la que deberá hacerse con base en cualquier método de reconocido valor técnico adecuado a la naturaleza, particularidades y características de las sociedades objeto de la fusión o escisión, pero necesariamente orientado a valorar la empresa como organización en marcha, de donde resulte que los avalúos de las acciones (valor intrínseco), de los inventarios, de los contratos de comercio, del valor de las acciones en circulación o de cada uno de los elementos de la empresa o del establecimiento de comercio en particular, puedan ser apreciados en su justo valor”.

6.4. MÉTODOS DE VALORACIÓN

Aunque no es tema de este capitulo, y por tanto, no se van a desarrollar, solo a manera de información se esbozan los métodos de valoración para estos casos:

Método de valor en libros.

Modelo flujo de caja descontado

Modelo (método) ganancia Económica.

Método de amortización del Goodwill.

Método de capitalización del superbeneficio.

6.4.1. Método de valor en libros. El valor patrimonial o valor en libros, no obstante ser el método al que mas recurren las empresas, es el mas impreciso y antitécnico, e incluso su resultado puede alejarse mucho del valor real de la sociedad, debido a que 1) no refleja la capacidad organizacional; 2) no muestra la participación de la empresa en el mercado y olvida las características del mismo; 3) no tiene en cuenta el valor de los intangibles (marcas, patentes, licencias, concesiones, modelos industriales, entre otros); 4) olvida la relación entre la participación en un mercado y el grado de madurez del mismo, no obstante que tal relación representa un aspecto clave en cualquier proceso de planeación estratégica, determina el futuro de la empresa y la capacidad de maniobra indispensable para la generación de utilidades; 5) Si una empresa ha hecho grandes inversiones en activos, pero la situación del mercado es tal que ellos generan un capacidad de planta sub-utilizada, el comprador resulta pagando los errores de la anterior administración, caso en el cual el valor del activo no refleja la contribución del mismo a la determinación del valor de la empresa y 6) la introducción de la valorización de los activos, con el objeto de corregir las deficiencias derivadas de la utilización de valores históricos, no elimina los defectos relacionados con la falta de medición de la capacidad generadora de utilidades.

Por lo anterior, este método ayuda a encontrar un valor en liquidación, no un valor de una empresa en marcha con una capacidad productiva frente a un mercado.

6.4.2. Flujo de caja descontado (FCD). El flujo de caja descontado presenta dos estructuras básicas para valorar las empresas:

A. Modelo Flujo de Caja Descontado de la empresa y

B. Modelo de Ganancia Económica.

6.4.2.1. Modelo Flujo de Caja Descontado de la empresa. Este modelo calcula el patrimonio neto de la compañía sustrayendo el valor de la deuda del valor de las operaciones. Estos valores son el resultado de sus respectivos flujos de caja, descontados a una tasa que refleja el riesgo involucrado en dichos flujos, tasa que puede ser el costo promedio ponderado de capital.

Con la información anterior, se establece el costo de capital de 36.3, en la siguiente forma:

El valor de las operaciones es el que resulta al descontar los flujos de caja libre esperado en los siguientes años por la empresa. El flujo de caja libre es igual al flujo de caja bruto menos la inversión bruta. El flujo de caja libre refleja los flujos de caja generados por las operaciones de una empresa, además representa el flujo de efectivo disponible para todos los proveedores de capital (acreedores y accionistas).

Un aspecto adicional que se debe tener en cuenta en la valoración, es la vida indefinida de las compañías. Por tanto, para hacer este ejercicio es mas manejable es necesario dividirla en dos: Un valor presente de los flujos de caja pronosticados para un numero específico de años mas un valor continuado traído a valor presente. Este último se puede encontrar por varias ecuaciones, una de ellas se asemeja al modelo de Gordon y consiste en dividir el flujo de caja libre del sexto año, entre la diferencia de la tasa de descuento y una tasa de crecimiento g.

El valor de la deuda es el valor presente de las amortizaciones mas los intereses pagados por la empresa en los años proyectados.

El siguiente formato es utilizado para la valoración de una empresa:

6.4.2.2. Modelo (método) de Ganancia Económica. La Ganancia Económica mide el valor creado por una compañía en un periodo. En este modelo, la valoración de una empresa viene dado por el monto del capital invertido mas una prima que se calcula encontrando el valor creado por la empresa en los siguientes años y trayéndolo a valor presente y se define así:

GANANCIA ECONOMICA = CAPITAL INVERTIDO (ROIC – CPPC).

ROIC: Retorno del capital Invertido.

CPPC: Costo Promedio de capital.

ROIC: Ganancia Operacional menos Impuestos.

VALOR DE LA EMPRESA = Inversión de Capital más valor presente neto de la Ganancia Económica.

Una ventaja de este método sobre el anterior es que sirve de gran ayuda para entender el desarrollo de la compañía en cualquier periodo.

6.4.3. Método de amortización del Goodwill. Según este método el valor de la empresa esta basado en la idea de que el goodwill se elimina poco a poco y por ello debe ser amortizado. Si designamos por Z al coeficiente de amortización anual del goodwill, a consecuencia de que hay que reducir el beneficio futuro, y K la tasa de descuento, el valor de la empresa será:

VE = (B + Z x VS) / (K + Z), donde:

B: Beneficio

VS: Valor sustancial

Valor Sustancial: Es el que se obtiene al inventariar los elementos del activo, qu3e consisten en productos y derechos útiles a la consecución de objetivos económicos, para mas tarde calcular el valor actual de estos elementos en la fecha de referencia. Este valor es un límite inferior de la valoración de empresas prosperas, en las que el beneficio se divide en dos: el beneficio normal que representa la remuneración del valor sustancial, y el beneficio puro que constituye la renta del good-will.

6.4.4. Método de Capitalización del Superbeneficio. Amortiza el good-will de una forma indirecta aumentando la tasa de capitalización. De esa manera, al capitalizar a un interés superior (r) nos estamos cubriendo de la aleatoriedad del beneficio futuro, es decir, del riesgo.

VE = VS + (B – VS x K) / r, donde:

VS: Valor sustancial

B: Beneficios

V: Valor de la empresa

K: Tasa de descuento.

Los dos últimos métodos, se presenta la dificultad de identificar los beneficios que se van a utilizar en las formulas descritas.

La Superintendencia de sociedades ha observado que el método mas utilizado en fusiones y escisiones es el de “valor en libros” con fundamento en que es mas confiable el valor de los activos en libros que en la capacidad que estos tienen de generar efectivo en el futuro; por tanto, esta entidad recomienda y acepta los métodos que involucran el valor sustancial, pero condicionado al calculo de los beneficios a los flujos de caja libre que promete generar la compañía.

Será a criterio de los interesados en las valorizaciones la utilización del método de acuerdo con los diferentes usos y aplicaciones, según se trate del objeto que se persiga con la combinación o tipo de operación:

a. Adquisición y enajenación de empresas.

b. Fusiones y escisiones.

c. Reestructuraciones.

d. Implantación de estrategias de creación de valor.

e. Emisiones y colocación de acciones y bonos.