ADMINISTRACI?N FINANCIERA II

Costo del Financiamiento con Deuda a Largo Plazo

El costo del financiamiento con obligaciones está asociado, desde luego, con el rendimiento que piden los inversionistas para adquirir estos instrumentos. A su vez, este rendimiento está relacionado con las tasas de interés que prevalecen en el mercado.

El costo del financiamiento con obligaciones parte del cálculo del rendimiento al vencimiento o del rendimiento a la primera fecha de reembolso, si la obligación tiene esta característica. Además, la empresa debe tomar en consideración los costos de intermediación en los que tienen que incurrir al colocar una nueva emisión de deuda en el mercado. Esto significa que aunque la empresa emisora pague un interés calculado sobre el valor nominal de la obligación, en realidad al hacer la colocación la empresa recibe el precio pagado por el inversionista (que puede ser el valor a la par) menos las comisiones que cobra el emisor por realizar la colocación. Esto, desde luego, eleva el costo del financiamiento para la empresa.

Como se describe en el Capítulo 4, el rendimiento al vencimiento de una obligación se obtiene encontrando la tasa de descuento que hace que los flujos de efectivo generados por dicha obligación (intereses y valor a la par) son iguales al precio de la misma. Para la empresa, sin embargo, el costo de la obligación sería la tasa de descuento que iguala los flujos de efectivo con el dinero que recibe después de deducir los costos de intermediación. Concretamente:

Donde:

V0 = Valor de mercado de la obligación.

F = Costos de intermediación (o flotación) por cada obligación colocada.

I = Interés anual pagado a los inversionistas.

n = Número de años al vencimiento.

m = Número de pagos de intereses por año (por lo regular cuatro, al ser pagos trimestrales).

M = Valor a la par de la obligación.

kd = Costo porcentual de las obligaciones para el emisor.

Por ejemplo, suponga que Ensamblados del Norte, S.A. va a emitir obligaciones con valor a la par de $100 cada una, con una tasa cupón del 16 por ciento anual, con pagos trimestrales y con un vencimiento de 7 años. Además suponga que el intermediario le cobrará a la empresa un 4 por ciento sobre el valor a la par de la obligación por realizar la colocación en el mercado de la emisión, es decir, le cobrará a la empresa $3 ($100  0.03) por cada obligación colocada. De este modo el costo antes de impuestos de la deuda para el emisor será del 17 por ciento anual , el cual se encontraría resolviendo por kd en la siguiente expresión:

Si la emisión de obligaciones tuviera además una cláusula de reembolso que le permitiera a la empresa retirar las obligaciones a partir del cuarto año mediante una prima de reembolso de $15 por obligación, entonces el costo antes de impuestos de la emisión sería del 20 por ciento anual.

Costo Neto de la Deuda

Los accionistas están interesados fundamentalmente en los flujos de efectivo que están disponibles para ellos, después de deducir todas las salidas de dinero, incluyendo los impuestos. Así pues, todos los cálculos de los componentes del costo de capital deben hacerse sobre una base después de impuestos. No obstante, la deuda es el único componente del costo de capital cuyos pagos realizados son considerados como un gasto para fines fiscales, ya que los intereses pagados a los acreedores son deducibles de impuestos. Así pues, el costo de la deuda debe ajustarse para reflejar esta característica de la siguiente manera:

Costo después de impuestos de la deuda = (kd)(1 – T) (5–2)

Por ejemplo, si el costo antes de impuestos de la deuda para una empresa fuera del 17 por ciento y estuviera sujeta a una tasa de impuestos del 40 por ciento, su costo neto de la deuda sería de:

(17%)(1 – 0.40) = 10.2%