Tesis doctorales de Economía


CONTÁGIO ENTRE MERCADOS DE ACÇÕES DE PAÍSES DESENVOLVIDOS: UM ESTUDO DE PROCESSOS DE TRANSMISSÃO DE CHOQUES DE RENDIBILIDADE NUM CONTEXTO DE EPISÓDIOS DE CRISES FINANCEIRAS

Júlio Fernando Seara Sequeira da Mota Lobão



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2.3.2 Testes de Alteração de Volatilidade

Os testes de alteração de volatilidade pretendem captar o contágio a que nos referimos aquando da apresentação da segunda definição do fenómeno.

Esta metodologia baseia-se na utilização de modelos GARCH a fim de estimar a ocorrência e sentido das alterações na volatilidade entre várias economias. De entre os testes de alteração de volatilidade, o teste de factores latentes proposto por Dungey et al. (2005) é largamente o mais utilizado na literatura deste domínio.

Assim, para a detecção do contágio através de testes de detecção de alteração da volatilidade, Dungey et al. (2005) propõem a utilização de modelos de factores latentes que não requerem nem a especificação exacta das relações dos fundamentais nem a existência de dados fundamentais observáveis. Estes modelos partem do pressuposto de que as interdependências existentes são captadas nos próprios dados pelo que é possível dispensar-se o controlo das variáveis fundamentais, problema a que se refere Dornbusch et al. (2001).

Estudos Empíricos

Hamao et al. (1990) foi um dos primeiros autores a aplicar os modelos GARCH ao estudo empírico de transmissão internacional de volatilidade tendo analisado a transmissão da volatilidade depois do colapso do mercado accionista dos EUA em Outubro de 1987. Encontraram evidências significativas de que a volatilidade se propagou dos mercados de acções dos EUA e Reino Unido para o mercado japonês. Além disso, os resultados indicaram que a propagação da volatilidade, apesar de bastante estável ao longo do tempo, não aconteceu de forma uniforme para todos os países.

Folkerts-Landau et al. (1994) apresentam evidência de que é significativa a propagação da volatilidade dos mercados accionistas dos EUA para os mercados de acções do México e Tailândia, fenómeno que tendeu a aumentar desde o início da década de 90. De forma similar, Lin et al. (1994) encontram sinais de propagação de volatilidade entre vários mercados de acções. As relações entre os mercados de Tóquio e de Nova Iorque são significativas entre Outubro de 1985 e Dezembro de 1989 quando se tem em consideração as diferenças horárias entre essas duas praças financeiras.

Susmel e Engle (1994) encontraram poucos sinais de transmissão internacional de volatilidade nas rendibilidades intraday entre os mercados de acções dos EUA e do Reino Unido entre Janeiro de 1987 e Fevereiro de 1989.

Koutmos e Booth (1995) aplicaram também modelos GARCH aos índices de acções dos mercados de Nova Iorque, Londres e Tóquio entre Setembro de 1986 e Novembro de 1993. As estimativas sugerem que, no período posterior a Outubro de 1987, aumentaram os efeitos negativos de contágio internacional. Kanas (1994) encontra resultados semelhantes mas relativamente aos mercados de Londres, Paris e Frankfurt no período 1984-1993.

Ramchand e Susmel (1998) estimaram um modelo bivariado ARCH modificado, relacionando as rendibilidades semanais do mercado de acções dos EUA com as rendibilidades semanais de cada um de um conjunto de outros mercados durante o período entre 1980 e 1990. Mostraram que a correlação intermercados é uma função de dois estados de volatilidade. A correlação entre o mercado dos EUA e os restantes mercados era, em média, 2,5 a 3 vezes superior quando o mercado dos EUA se encontra num estado de variância elevada relativamente à situação em que se encontra no estado com menor variância.

Edwards e Susmel (2001, 2003) utilizaram dados semanais, referentes a vários mercados emergentes, tendo conseguido encontrar sinais de dependência temporal entre os regimes de volatilidade das taxas de juro e acções da generalidade dos mercados analisados, embora os estados de elevada volatilidade se tenham apresentado tipicamente como um fenómeno de curto prazo.

Edwards (1998) e Fleming et al. (1998) dedicaram-se ao estudo dos mercados de obrigações internacionais. Edwards (1998) centrou-se no estudo da transmissão da volatilidade nos mercados de obrigações da América Latina após a crise do México em 1994. Estimou um modelo GARCH univariado com dados semanais, referentes ao período 1994-1998, demonstrando que o aumento na volatilidade no México teve um impacto significativo na volatilidade dos mercados de obrigações da Argentina mas não do Chile.

Fleming et al. (1998) analisaram os comovimentos da volatilidade nas obrigações cotadas nos EUA, Reino Unido e Japão, mostrando que a volatilidade nestes dois últimos países é significativamente influenciada pela volatilidade de terceiros países enquanto que isso não acontece no caso dos EUA.

Engle et al. (1990) e Park e Song (1999) interessaram-se pela transmissão internacional de volatilidade no mercado cambial. Engle et al. (1990) estudaram as causas da volatilidade do câmbio iene/dólar, entre 3 de Outubro de 1985 e 26 de Setembro de 1986, procurando entender se essa volatilidade resultava apenas das correlações específicas entre as próprias economias norte-americana e japonesa ou se era afectada por volatilidades provenientes de outros países. Embora as notícias relativas ao Japão pareçam ter tido um maior impacto na volatilidade, o modelo GARCH utilizado permitiu concluir que a interferência da volatilidade de países terceiros é significativa.

Park e Song (1999) testaram os efeitos na volatilidade entre diversos mercados cambiais durante o período da crise Asiática tendo concluído que os efeitos da crise na Indonésia e Tailândia se transmitiram ao mercado cambial da Coreia do Sul mas que, deste país, não se registou qualquer efeito de contágio à Indonésia e Tailândia.

Alguns autores têm utilizado modelos de factores latentes, originalmente propostos por Zhumabekova e Dungey (2001), para averiguar da estabilidade da volatilidade das variáveis económicas entre os períodos tranquilos e os períodos de crise. Dungey e Martin (2002) aplicam essa técnica à crise Asiática de 1997 e verificaram a existência de contágio entre os mercados de acções e os mercados cambiais da economia tailandesa para as restantes economias emergentes da região. Os autores investigaram ainda a relação entre os mercados de acções e os mercados cambiais tendo encontrado evidência empírica de que o contágio se realizou do mercado de acções para o mercado cambial e não no sentido inverso. , Em trabalhos posteriores, Dungey, Fry e Martin (2003, 2004) mostraram que na crise Asiática não existiu contágio entre as economias emergentes (Coreia, Indonésia, Tailândia, Malásia) e as economias desenvolvidas (Japão, Austrália, Nova Zelândia) entre 1995 e 2001.

Ainda no âmbito da utilização de modelos de factores latentes, num estudo aos mercados internacionais de obrigações, Dungey et al. (2002) encontram sinais de contágio das crises da Rússia e do fundo Long Term Capital Management, tanto em países desenvolvidos como em países em desenvolvimento. Numa aplicação de um modelo de factores latentes (multifactorial) às taxas de câmbio de alguns países asiático, no período entre Junho de 1997 e Agosto de 1998, Dungey e Martin (2004) mostraram que o contágio explicava 9 por cento e 46 por cento das volatilidades das divisas tailandesa e sul-coreana, respectivamente. Bekaert et al. (2005) conjugaram um modelo de factores latentes com um modelo de avaliação de activos de dois factores com betas variáveis ao longo do tempo, tendo concluído que não existiam sinais de que tenha ocorrido contágio durante a crise do México de 1994. Ainda a propósito do mesmo episódio, Dungey et al. (2005) constatam a existência de efeitos de contágio nos mercados de acções da Argentina e do Chile. Rigobon (2003b) aplica um teste de factores latentes a 36 mercados emergentes e desenvolvidos durante as crises do México em 1994, da Ásia em 1997 e da Rússia em 1998 concluindo pela existência de alguns sinais de contágio, mas apenas durante a crise Asiática. Fernandez-Arias et al. (1999), usando um modelo de factores latentes a fim de analisar o contágio entre mercados de obrigações, concluíram que as relações entre os mercados se mantiveram estáveis nos episódios de crise no México, Tailândia, Hong-Kong e Coreia do Sul. A única evidência significativa de contágio ocorreu entre a Argentina e o Brasil durante a crise da Rússia.


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