EVALUACIÓN DE INVERSIONES
Un enfoque privado y social

Carlos León

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Introducción al Project Finance 4

El Project Finance es un innovador mecanismo de financiación, que permite al promotor de un proyecto público o privado llevarlo a cabo, obteniendo la financiación de la inversión sin contar de manera propia o con terceros, la capacidad financiera necesaria. (Marsán, 1997)

La técnica tiene como base la generación de recursos que tiene el proyecto, los que se aplican para pagar el retorno de los inversionistas y todos los aportes hechos por los diversos participantes del proyecto.

Siguiendo a Marsán (1997), en este modelo, el agente financiero participa de modo innovador a los tradicionales proyectos, su rol se da la sustitución de garantías reales o físicas a cambio de informes y estudios de viabilidad (técnicos, jurídicos y económicos), los que se acompañan de diversos contratos con todos o la mayoría de los entes intervinientes en la gestación, materialización y gestión posterior del proyecto.

El Project Finance desplaza los tradicionales riesgos de un proyecto que son asumidos por los propietarios y de modo indirecto por los financiadotes, en la medida que estos recuperan su dinero de una empresa más que de un proyecto.

En el Project Finance todos los intervinientes forman una empresa proyecto y todos asumen el riesgo de su ejecución, pero dichos riesgos deben ser cubiertos en su totalidad o en gran medida, por ello se hacen diversidad de contratos.

Las principales características que distinguen claramente el Project Finance de otras formas tradicionales de financiamiento de proyectos, son:

* Se constituye una sociedad separada para realizar el proyecto, una vez obtenida la correspondiente concesión del Estado anfitrión. Esta forma puede encajar en lo que se conoce como joint venture, sociedades de hecho permitidas en la legislación peruana, por ejemplo.

* El gestor o promotor del proyecto aporta una gran parte del capital de la sociedad de proyecto, vinculando así el financiamiento del proyecto a su gestión. Se convierte en el operador por el monto de sus aportes.

* La sociedad de proyecto celebra contratos integrales con proveedores y clientes. Eliminando de ese modo el riesgo mercado y el riesgo operativo, salvo pequeños factores relacionados a la producción, el proyecto no debe afrontar mayores problemas en su ejecución.

* La sociedad de proyecto opera con un alto ratio de endeudamiento sobre recursos propios (entre 75% y 90%), de modo que los prestamistas tienen limitadas posibilidades de reclamar al Estado o a los accionistas en caso de impago. Esto se debe a que todos los intervienes no operadores, se transforman más que en agentes de financiamiento, en propietarios del proyecto, asumiendo riesgos directos en la ejecución del mismo.

Además de las características anteriormente mencionadas, también se puede decir que en los mecanismos tradicionales de financiamiento, los proyectos no suelen adquirir la condición jurídica de sociedades separadas, los pactos contractuales no son tan exhaustivos, los ratios de endeudamiento sobre recursos propios no son tan altos y la gran mayoría de los préstamos ofrece a los prestamistas la garantía de los activos de los prestatarios en caso de impago.

Protagonistas o agentes involucrados:

* Proyecto empresa: Es la compañía que se constituye y se hace responsable de la ejecución y operación del proyecto, por lo tanto se erige como deudora de la financiación y receptora de los recursos derivados de la operación y venta de los productos. El riesgo financiero de los promotores queda reducido a sus aportes de capital, lo que significa que la única responsabilidad de la deuda será respaldada por los activos de la “empresa proyecto” y sus flujos de caja. La forma jurídica más adecuada para la empresa-proyecto suele ser de sociedad anónima (que limita la responsabilidad de los socios al monto de sus acciones o aportes).

* Promotores o gestores: Establecen una nueva empresa o vehículo organizacional a través de algún mecanismo adecuado (consorcio, asociación, joint venture, fideicomiso u otros) conformado con los activos del proyecto. Es de esperar que el nivel de deuda de esta organización sea altamente apalancada, los diversos actores que aportan recursos, asumen riesgos impulsados por sus propias expectativas de rendimientos financieros.

* Agentes de deuda: Los bancos comerciales, las agencias promotoras de exportaciones, los organismos multilaterales de desarrollo, los fondos de pensiones, las compañías de seguros y en general el mercado de capitales son los proveedores de recursos. Generalmente los bancos comerciales suscriben la deuda a corto y mediano plazo para la construcción y luego sindican a otras instituciones para una vez terminada la construcción, las transformen en acreencias a largo plazo. Las agencias internacionales como el BID, Banco Mundial, la CAF proveen financiación resguardadas de riesgos políticos (usando mecanismos como la OPIC o el MIGA, entidades del BID y Banco Mundial que brindan seguros de inversiones) y que además suelen aportar confianza a otros inversionistas.

* Contratistas: Otro agente estratégico es la firma especializada que pueda garantizar la construcción y puesta en marcha del proyecto. Generalmente se suscribe con una firma experta, un contrato llave en mano a precio fijo, el mismo que premia la eficiencia y castiga el incumplimiento. Este contratista a su vez adelanta diversas clases de subcontratos con empresas especializadas.

* Proveedor: Para garantizar la operación de cierta clase de proyectos se suscriben con proveedores contratos de compra a largo plazo, de algún insumo necesario.

* Comprador: Para afianzar la seguridad de los flujos de ingresos también se suscriben contratos de largo plazo con potenciales compradores del producto o usuarios de los servicios respectivamente.

* Operador: Para la operación adecuada y el mantenimiento, se contratan firmas especializadas nacionales o extranjeras.

* Asesores: Dada las complejidades financieras, técnicas y jurídicas; cada uno de los agentes involucrados vinculan toda suerte de asesores (banqueros de inversión, financistas, abogados, técnicos, ingenieros financieros, aseguradores, corredores de bolsa y otros) para que los acompañen en su respectiva toma de decisiones.

* Estado: Dada la necesidad de liberar recursos para proyectos de contenido social, el Estado tiene especial interés en promover esta modalidad para ejecutar proyectos de infraestructura necesarios para el desarrollo. En el caso de la construcción de infraestructura el Estado transfiere riesgos hacia el sector privado y al mismo tiempo vigila que el proyecto opere adecuadamente en beneficio de interés general, además, permite la entrada de capitales frescos que vigorizan la economía, promueve la transferencia de tecnología, la calificación de la mano de obra mejorando la competitividad del país.

VENTAJAS

En el Project Finance, el promotor del proyecto no mantiene una obligación contractual para rembolsar el financiamiento del mismo, por lo que dicho mecanismo permite:

* El financiamiento de proyectos separadamente no supeditados a los recursos del promotor. Se consiguen fondos, sin recurso o con recurso limitado, difíciles de obtener por otras vías.

* El financiamiento obtenido no afecta los resultados financieros del promotor, dado que la Sociedad de Propósito Especial (o joint venture) se encuentra separada de los estados financieros del promotor. No se comprometen otros negocios de la empresa promotora. 

* Se evita la presencia de obligaciones de hacer y no hacer, al promotor. Permitiendo que el mismo no se vea sujeto a restricciones en sus decisiones y actividades. 

* Asumir proyectos de mayor riesgo de los que estarían dispuestos a asumir los accionistas del promotor, o cuando el promotor mantiene una política de diversificación del riesgo rígida.

* Incrementar la capacidad de endeudamiento de los socios, conservando la calidad crediticia del socio, sin sufrir un empeoramiento en su clasificación o rating por un mayor endeudamiento.

* Mejorar la rentabilidad de los socios gracias a la utilización de un alto grado de endeudamiento.

* Compartir y transferir riesgos a socios, acreedores, clientes y proveedores. Si se disminuyen los riesgos, cubriéndolos adecuadamente, puede disminuir el costo del financiamiento.

DESVENTAJAS

* El diseño de la operación es complejo, por la necesidad de cubrir riesgos y de ofrecer garantías para así conseguir el financiamiento, lo cual requiere altas dosis de ingeniería financiera – jurídica, es decir armar contratos con clientes, pero pensando en el flujo futuro de ingresos a valor actual y ventajas de precios o costos adicionales de recargo o estimaciones de precios en contratos de entrega futura.

* Son necesarios especialistas muy distintos entre sí, que ayuden a diseñar, instrumentar y ejecutar la operación: bancos de inversión especialistas en Project Finance, abogados, asesores técnicos y otros especialistas que garanticen la reducción de riesgos operativos, comerciales y financieros, el proyecto sólo podría verse afectado por riesgo sistémico y aún así la presencia del estado o de los seguros de inversión, reduce este riesgo.

* Los costos de transacción asociados son altos: los gastos de estudio y administración, minutas, honorarios y comisiones de los especialistas que intervienen, pueden representar entre uno y dos por ciento del volumen de la operación.

* Sólo compensa, en general, para proyectos de inversión que requieren una considerable escala de inversión.

REQUISITOS BÁSICOS

* El proyecto debe ser perfectamente identificable y distinto de otros proyectos y actividades desarrollados por los promotores.

* El Proyecto debe ser financiado solamente por los flujos futuros de caja provenientes del proyecto y sin el aval de garantía de los promotores. Por lo tanto, será viable cuando los flujos futuros de sus ingresos sean suficientes para hacer el proyecto rentable.

* Las entidades participantes deben tener suficiente disponibilidad de apoyo financiero que garantice: La realización oportuna del proyecto, la cobertura de los costos totales del proyecto y la satisfacción de las garantías estipuladas en la estructura.

* Se debe disponer de una fuente segura de ingresos del proyecto que permita cubrir los costos operativos, cubrir el servicio de la deuda asumida y ofrecer un retorno razonable al promotor.

* El Proyecto debe ser utilizado en inversiones de largo plazo que requieran el uso intensivo de capital.

Los ámbitos de aplicación de este tipo de financiamiento son amplios, ya que puede ser utilizado por proyectos exclusivamente privados, como por aquellos llevados a cabo por el sector privado mediante una licencia administrativa, una concesión pública, o bien proyectos totalmente públicos.

En general, los proyectos donde éste sistema de financiación resulta más adecuado son aquellos que, por sus características, necesitan fuertes inversiones iniciales y que posteriormente generaran unos ingresos seguros y regulares. Por ejemplo, transportes de todo tipo, energías renovables y aprovechamiento energético (tratamiento de residuos, biomasa, energía eólica, solar y otros), tratamiento de aguas, telecomunicaciones, proyectos industriales medioambientales, minería y otros proyectos de infraestructura.

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