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1. CONCEPTO Y MODALIDADES

Las adquisiciones de empresas son un tipo de operaciones tendentes a la concentración y la integración, tal como fusiones o absorciones, que está relacionada con éstas, por ser generalmente un paso previo. Independientemente de la forma en que se produzca la adquisición (negociación privada, OPA, nacionalización, privatización, etc.), el concepto de apalancamiento es siempre aplicable, en sus dos modalidades (endeudamiento y accionariado minoritario) y lo es no sólo en las transmisiones de empresas, sino también en el momento de la constitución.

Como su propio nombre indica, estas operaciones consisten en adquirir una empresa (o un porcentaje significativo de su capital) financiando la operación con deuda, es decir, apalancar una inversión financiera consistente en la toma de una participación de control. Aparte del apalancamiento financiero de la inversión (endeudamiento), suele darse un apalancamiento en capital:

En la toma de participaciones subyace normalmente el planteamiento de holding, consistente en apalancar el resto del capital gracias al accionariado disperso. La misma perspectiva tienen las privatizaciones, las empresas conjuntas, la creación de filiales o cualquier otra forma de transmisión que no necesite un 100% de capital, sino una simple mayoría (ni siquiera el 50%).

La peculiaridad de este tipo de adquisiciones es que, una vez adquirida la empresa o la mayoría de su capital, el control sobre ésta permite a sus nuevos propietarios conseguir la subrogación de la sociedad en su posición deudora (el endeudamiento pasaría al pasivo de la sociedad) y la utilización de los bienes de la empresa como garantía de la deuda. Por lo tanto, en este tipo de operaciones, se da, al mismo tiempo, un apalancamiento financiero y un apalancamiento político, por parte del comprador, ya que el endeudamiento que para él es pasivo exigible, para la empresa es incremento de capital, con independencia del posterior incremento del exigible de la empresa por el mismo importe del débito contraído.

Pueden existir distintas finalidades o motivaciones para adquirir una empresa. Hay circunstancias, incluso, en que puede resultar interesante, por la otra parte, poner en venta una empresa, cuando su valor ha alcanzado un determinado óptimo (es lo que suelen hacer las entidades de Capital Riesgo cuando reflotan una sociedad). Sin embargo, no todos los tipos de adquisiciones se consiguen financiar mediante LBO, porque no es fácil encontrar a un tercero que aporte financiación. No es fácil, en cambio, apalancar una modalidad de adquisición que más tarde se desarrollará, como es la compra de empresas en pérdidas, para compensar bases imponibles.

Este tipo de operaciones, que en sus orígenes anglosajones, se conoce como Leveraged BuyOut (LBO), se puede considerar una forma de cooperación entre la empresa y los accionistas inminentes, que suelen ser, a su vez, los directivos actuales o futuros de la empresa o los empleados. Las adquisiciones apalancadas se empezaron a realizar a finales de los sesenta, en Estados Unidos. En los últimos años, se ha extendido con gran intensidad a otros países como Canadá, Australia o Gran Bretaña. En Europa, son los directivos quienes han tomado la mayoría de las iniciativas LBO.

“Los LBO consisten en la compra por parte de un grupo de inversores de todo el capital de una empresa, con la peculiaridad de que [estos inversores] únicamente aportan una pequeña parte del precio de compra entre un 10 y un 15% en forma de acciones, mientras que el resto se materializa en... deuda a largo plazo” (Jensen, 1990, p. 83). Se realiza una adquisición, por parte de estos grupos de intereses, de ampliaciones de capital, autocarteras o paquetes de acciones antiguas en el mercado, con el fin de inyectar recursos financieros a la empresa y recurriendo a capitales ajenos para financiar la operación. Los préstamos obtenidos quedan garantizados por la reputación del adquirente y, sobre todo, por los activos de la empresa adquirida y sus potencialidades de generación de cashflow, debida a las reestructuraciones del negocio. “La elevada cantidad de deuda obliga a... vender aquellas partes [del negocio] que tengan más valor fuera que dentro de la empresa ... los fondos obtenidos se utilizan para reducir la deuda”. Lo novedoso de esta operación es que la empresa se subroga en las deudas de sus nuevos accionistas, de manera que éstas pasan a incrementar el pasivo exigible.

Suelen presentarse en situaciones de crisis, en las que es necesario financiar, de alguna manera, proyectos de reconversión. La pequeña aportación de capital y la garantía personal del adquirente, junto con otras eventuales garantías de tipo real propias de la empresa, permiten que los capitales ajenos lleguen a financiar hasta un 90% de la operación. El comprador, a menudo, vuelve a enajenar las acciones, una vez reflotada la empresa, de forma similar a la actuación de las ECR. En función de quién asuma esta función, encontramos varios tipos de adquisición apalancada:

"Leveraged management buyout" (MBO): La adquisición de la participación se realiza por parte de los cuadros directivos “para el progreso de la [compañía] o para financiar su continuidad [entiéndase, la de la empresa] ante la necesidad de profesionalizar los equipos y/o reestructurar el accionariado de empresas de carácter familiar” (ICO, 1995, p. 22). Esta práctica financiera se desarrolló a principios de los ochenta. Desde entonces, se ha ido extendiendo rápidamente por los principales países del mundo, especialmente en Europa. Si nos situamos en la perspectiva de los fundadores de una empresa familiar que no ejercen como directivos, la operación puede significar la pérdida del control sobre la sociedad.

"Leveraged management buyin" (MBI): En este caso, es un adquirente externo quien realiza la operación, con el fin de nombrar a los nuevos directivos de la organización. Es la modalidad más reciente, aunque su desarrollo ha sido el más rápido. En este caso, no se puede considerar la operación como una alternativa de financiación, puesto que es el patrimonio de la empresa el que permite financiar una adquisición al equipo entrante y no es la garantía personal de éste la que permite a la empresa obtener recursos financieros.

“BuyIn, Buyout” (BinBo): Se forma un equipo directivo compuesto por directivos de la propia empresa y ajenos a la misma, a fin de tomar “el control operativo de la empresa” (Martín Berzal, 1999, p. 31).

“Owners BuyOut” (OBO): Algún accionista o grupo de propietarios de la empresa, con funciones ejecutivas en ella, adquieren una participación mayor de la que poseían.

"Leveraged Employee buyout" (EBO): Los propios trabajadores de la empresa, con el fin de salvarla de una situación de crisis y conservar así sus propios puestos de trabajo, se hace cargo de la gestión, mediante una recompra de la empresa y recurren a esta modalidad de financiación. Análisis de las Alternativas de Financiación.

El nuevo adquirente puede ser el personal de una empresa, cuando asume el control y el riesgo del negocio (LEBO, Leveraged Empoyee BuyOut), ante el anuncio de cierre por los empresarios actuales. También puede tratarse de su actual gerente o equipo directivo (LMBO, Leveraged Management BuyOut), que desea eliminar el problema de agencia que se plantearía con los socios. Se denomina (LMBI, Leveraged Management BuyIn) a la adquisición apalancada por parte de un grupo disperso de socios o de inversores externos que pretenden hacerse con el control (hostilmente o en virtud de acuerdos) para imponer un nuevo equipo directivo.

En la estructura financiera de la operación, aparte del endeudamiento, puede tomar partido una entidad de Capital Riesgo (BuyOut Financing), cuya aportación proporcionará al adquirente una mayor capacidad de endeudamiento.

Cuando la adquisición se realiza mediante OPA, es de suponer que las cotizaciones experimentarán un alza súbita y que los nuevos propietarios se enfrentarán a las oscilaciones producidas en los mercados por dicha perturbación.