Crisis Financieras México, Rusia, Brasil, Turquía y Argentina

 

Alicia Girón González

 

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 Crisis financieras: causas y efectos

 

Charles Kindleberger señala que de 1618 a 1929 hubo un sinnúmero de crisis  financieras. Por mencionar sólo algunas: la de los tulipanes (1636-1640), la de las compañías de oriente a fines del siglo XVIII, la caída de los títulos ferrocarrileros (siglo XIX)  y la caída en menos de dos horas del 75 por ciento de los títulos de RCA (25 de octubre de 1929); en los años 30 más de mil bancos estadounidenses se declararon en quiebra. Más recientemente, sorprende la caída del índice Nasdaq [1], en el transcurso de un año, a partir de marzo de 2000, cuando el precio de los títulos de la nueva economía se desplomó en cerca de un noventa por ciento, iniciando un proceso de recesión económica mundial, después de un periodo de casi diez años de crecimiento de la economía de EUA.

El colapso de grandes, medianos y pequeños bancos tiene una significación muy importante en el campo de la teoría económica, en el ciclo económico, en la competencia entre los mercados financieros nacionales y entre las diversas regiones del mundo. Las quiebras bancarias en Tailandia, Indonesia, Corea del Sur y Japón tuvieron un costo para el Fondo Monetario Internacional cercano a los cien mil millones de dólares; las de los bancos de Escandinavia al inicio de los noventa y las de América Latina (México, Argentina, Brasil, y Venezuela), son las más importantes en la última década del siglo XX.  Sin embargo, no debe olvidarse la quiebra de las sociedades de ahorro y préstamo en Estados Unidos durante los ochenta, que le costaron al Sistema de la Reserva Federal  (banco central de EUA, conocido como Fed) más de 150 000 millones de dólares, ni el colapso financiero de los años treinta, cuando más de mil bancos se declararon en bancarrota.

El estudio de las crisis bancarias que desembocan en crisis financieras debe enmarcarse en el proceso de desregulación y liberalización de los sistemas financieros nacionales, que consiste en la eliminación, a través de las fronteras, de las limitaciones al otorgamiento o prestación de servicios financieros (créditos e inversiones fundamentalmente). “Una integración financiera que hace imposible desvincular los distintos mercados financieros y que debe acompañarse de una creciente armonización de los distintos marcos regulatorios financieros de las economías capitalistas desarrolladas, apuntando en el sentido de buscar ordenar, garantizar y consolidar la integración financiera, y propiamente la globalización económica” (Correa, 1998, p. 167). La competencia de los bancos con otros intermediarios financieros [2] y la pérdida de importancia del papel que la banca comercial había desempeñado tradicionalmente, [3] el incremento de las operaciones fuera de balance (off-balance-sheet) amén de la participación de nuevos instrumentos financieros, es decir, nuevas modalidades de inversión, están llevando a cuestionar si la banca comercial está en declive o están cambiando sus funciones, [4] como resultado de la innovación financiera y de la emergencia de nuevos productos, de la integración, de la globalización y del papel creciente de los mecanismos de mercado en la determinación de los precios y de la distribución.

En realidad, las crisis bancarias son resultado de la mayor competitividad de los servicios que ofrecen los intermediarios financieros en mercados altamente integrados a escala mundial, así como de la participación de los intermediarios no bancarios. Es importante mencionar que el proceso de desintermediación inducido por la competencia ha provocado una tendencia a la “...disminución de operaciones tradicionales que integran los balances de los bancos, los recortes de costos y la consolidación de las operaciones bancarias mayoristas, así como a la expansión de las actividades bancarias que no figuran en sus balances. Habida cuenta de la ininterrumpida pérdida de la participación de los bancos en los pasivos de las sociedades anónimas, se ha elevado rápidamente la de los fondos de inversión y del papel comercial”(FMI, septiembre de 1992). A lo anterior hay que agregar la búsqueda de instrumentos más rentables en los mercados de valores y la disminución de los créditos tradicionales concedidos por la banca comercial en el entorno mundial (FMI, noviembre de 1992).

Según el Banco de Pagos Internacionales (BPI) las operaciones en instrumentos derivados ascendían a 9 887 miles de millones de dólares a fines de 1996. El crecimiento porcentual del total de  ese tipo de instrumentos fue de 1500% entre 1986 y 1996. En este periodo, pasaron de 518 mil millones de dólares a 4840 miles de millones de dólares en América del Norte; de 87 mil millones a 2154 miles de millones de dólares en la región Asia-Pacífico y de 13 mil millones a 2832 miles de millones de dólares en Europa. Los intercambios (swaps) de tasas de interés, introducidos en 1981, crecieron hasta llegar a totales vigentes de 81000 millones de dólares en 1984 y más de un billón de dólares en 1988; los futuros de tasas de interés representaron en dicho año el 76 % del total de operaciones en derivados, y  las opciones de tasas de interés el 24 por ciento [5]

La expansión de la actividad bancaria a áreas no tradicionales, ocurre al tiempo de un desarrollo extraordinario de otras empresas financieras y no financieras, las cuales han venido proveyendo servicios de tipo bancario y formando “bancos que no son bancos”. La institucionalización de los mercados financieros ha avanzado también con rapidez, incrementando el refinanciamiento y el profesionalismo de todos los participantes. Inversionistas y prestatarios actúan cada vez más en el mercado como instituciones, con todas las ventajas que ello involucra. Esta tendencia tiene implicaciones importantes para los mercados financieros (Itzhak y Topf, 1993, p. 383).

 La solidez de un sistema bancario es resultado de políticas macroeconómicas y estructurales que permiten una estrecha correlación con el sistema financiero. En América Latina los procesos de desregulación financiera no han sido muy exitosos, precisamente porque no se ha tenido la visión para establecer una política económica que posibilite la liberalización del sector financiero sin desestructurar el sistema bancario. Ejemplo de ello ha sido Chile (Díaz, 1995) a principios de los ochenta y Venezuela, México y Argentina en los años 90.

 Por ello, en América Latina, se admite que independientemente de si los sistemas bancarios están o no adecuadamente reglamentados y supervisados, siempre serán vulnerables a los shocks  macroeconómicos. Éstos afectarán adversamente la demanda de moneda nacional o la afluencia de capital internacional, pudiendo socavar la capacidad de los bancos nacionales para financiar sus compromisos de préstamos, conduciendo a una crisis a través de otras vías. Un incremento inesperado de depósitos bancarios o una afluencia de capital extranjero puede desencadenar una bonanza de las actividades crediticias  de los bancos, al final de la cual éstos pueden encontrarse con la falta de pago de muchos préstamos, lo que hace al sistema muy vulnerable a un shock pequeño (Gavin y Hausmann, 1997, pp. 32-33).

  La menor importancia relativa de la banca comercial en la oferta de créditos, es resultado de una mayor participación de los mercados de valores y de los servicios de corretaje en el proceso de financiamiento. Durante los últimos años de la década de los noventa se observan gran número de fusiones entre los grandes bancos comerciales principalmente en Estados Unidos. Ejemplo de ello es la fusión de la compañía bancaria y de la firma financiera más grande de Estados Unidos, Citicorp con Travelers Group por más de 72,500 millones de dólares; la de BankAmerica y NationsBank, valorada en 60,000 millones de dólares y la   de Banc One Corp. First Chicago NBD, por cerca de 30,000 millones de dólares. Estas fusiones revelan una nueva etapa de consolidación bancaria en Estados Unidos. En Alemania también han ocurrido fusiones bancarias como la de Deutsche Bank y Dresdner Bank, operación que se calcula en 1,245 billones de dólares; en Japón destaca la fusión de los bancos  Daiwa, Kinsi Osaka y Nara que acumulan activos de aproximadamente 182.136 millones de dólares, así como la de los bancos Dai-Ichi Kangyo, Fujoi y Banco Industrial de Japón que en conjunto acumulan activos por 1,26 billones de dólares.

La nueva estructura del poder financiero se caracteriza  por la desintermediación en los mercados financieros, la desregulación financiera en escala mundial y la competencia entre las instituciones financieras. Por otra parte, la disminución de la deuda contratada con la banca comercial internacional y el aumento de los créditos vía la emisión de valores promueven la modificación de los métodos tradicionales de financiamiento.

  La afluencia de capital de corto plazo a los mercados emergentes creció de manera extraordinaria desde fines de la década de los ochenta hasta mediados de los noventa. Estos mercados se constituyeron en destinos de inversión por sus atractivos rendimientos, gran liquidez, oportunidades de arbitraje y la diversificación de los portafolios de inversionistas institucionales [6]. Los flujos netos de capital privado a esos mercados, en promedio anual, durante 1993-2000 fueron de 119.3 mil millones de dólares. Entre 1993 y 1996, en promedio, los países de la región asiática [7] recibieron 39.25 mil millones de dólares. A partir de la crisis de 1997 y hasta el 2000 habían salido capitales en promedio por año de 15.22 mil millones de dólares. En ese mismo periodo, los flujos netos de capital privado hacia los mercados de América Latina fueron de 52.37 mil millones de dólares. Es decir, la participación de Asia se reduce drásticamente, incrementándose la de América Latina como consecuencia del impacto de la crisis asiática.

También en estos años se acentúa la incertidumbre en los mercados financieros, estimulada por la alta volatilidad de los tipos de cambio, las tasas de interés y los niveles de liquidez.

 A diferencia de lo que ocurre en los países industrializados, en América Latina los depositantes se muestran más inclinados a retirar sus recursos del sistema bancario, cuando se ve afectada adversamente la capacidad de los prestatarios para pagar. Por ello, la fragilidad de los sistemas bancarios también se refleja en el elevado costo asociado con la reestructuración de los sistemas después de una crisis (Rojas y Weidsbrod, 1997, pp.10-11).

  El costo fiscal de los rescates bancarios que siguen a las crisis, ha sido altísimo. En Colombia representó  de 5 a 6 por ciento del  producto interno   bruto (PIB), en Japón 3%, en España  de 15 a 17 %  y en México entre 12 y 15 por ciento del PIB. [8] Los costos de una crisis financiera son amplios, al costo fiscal y cuasi-fiscal de la reestructuración del sector financiero se agregan el efecto de ésta en el nivel de la actividad económica y la incapacidad de los mercados financieros de funcionar   eficientemente.

 El problema de selección adversa ocurre cuando existe información asimétrica o incompleta, y los bancos otorgan créditos que en el futuro no pueden recuperar debido a que no seleccionaron adecuadamente a sus clientes; el riesgo moral aparece cuando el préstamo otorgado por un banco es utilizado por el prestatario en algo más riesgoso que lo planteado al solicitar el crédito.  

El llamado “efecto dominó” se produce cuando la quiebra de un intermediario financiero genera un desequilibrio en todo el mercado de capital. El riesgo sistémico tiene tres causas: cambios abruptos en el precio de los activos, interconexiones entre los intermediarios, y ataques especulativos (Naranjo, 1995, pp. 6-7).

En la gestación de las crisis financieras de los noventa han intervenido varias circunstancias:

Después de una severa reducción de los préstamos internacionales a raíz de la crisis de la deuda externa en los años ochenta, los países emergentes recurrieron al financiamiento externo vía los mercados bursátiles a través de instrumentos financieros de mayor riesgo. Debido a la crisis mencionada, que se inició en México en 1982, la banca comercial norteamericana fue reestructurada con vistas a incrementar sus reservas necesarias para poder hacer frente a sus pasivos. El crédito internacional otorgado por la banca comercial paulatinamente pasó a intermediarios financieros vía los mercados bursátiles; dicha transformación se realizó con base a la legislación interna de los Estados Unidos, la MacFadden Act y la Glass Steagall Act (Girón, 1994). Las entradas netas de capital hacia América Latina provenientes de los flujos de capital fueron sorprendentemente altas a partir de 1991-1994 con un crecimiento real anual del 3.9 por ciento del PIB, en tanto que durante 1995-1996 la tasa de crecimiento de las entradas netas fue de 5.2 por ciento por arriba de la tasa de crecimiento del PIB de la región. La desregulación y liberalización financiera en los diferentes sistemas financieros nacionales fue consecuencia de la necesidad de hacer más competitivos los márgenes de intermediación bancaria de la banca comercial ocasionando diferentes cambios en la legislación bancaria de EUA; posteriormente, las leyes bancarias internas buscaron en las operaciones fuera de balance obtener mayores ganancias.

 

 b   El ritmo de crecimiento de los flujos de capital externo por medio de los mercados de valores y la inversión extranjera de cartera [9] superó con amplitud el del PIB nacional, sobre todo en los mercados emergentes, gestándose una asimetría entre la tasa del crecimiento económico general y la del aumento de los recursos financieros disponibles para el desarrollo.

 c    La relación entre el crecimiento económico y su financiamiento no necesariamente es simétrica. Tanto en el caso de México como en el caso de Tailandia, Indonesia, Corea del Sur y el propio Japón la inestabilidad en la actividad económica fue precedida de crisis bancarias, observando características muy semejantes. Entre éstas destaca el enorme flujo de capitales a escala internacional generados por las operaciones fuera de balance de los bancos, que buscan en los mercados emergentes mayores oportunidades de rentabilidad.

 d     La integración y globalización financieras hacia un mercado único, homogéneo, permanente e ininterrumpido de 24 horas al día, son resultado de la revolución tecnológica en las comunicaciones pero tienen sus orígenes desde la creación del sistema monetario de Bretton Woods, en el cual se homologó la política monetaria de los países. Con el paso del tiempo se han ido conformando embrionarias zonas monetarias, de las cuales únicamente la Unión Europea (UE) tiene un alto grado de avance, evidenciado por el lanzamiento (1 de enero de 1999) de su moneda única, el euro, bajo el control del Banco Central Europeo.

 e        Las últimas experiencias de las crisis financieras, muestran al menos dos lineamientos en común: primero, el sistema bancario no puede quebrar tan fácilmente como una industria en bancarrota; segundo, el sistema financiero de un país representa el ahorro de una sociedad y el crecimiento económico a futuro de al menos una generación. Después de la experiencia de 1997, la política monetaria y financiera de los Estados Unidos ha consistido en dar diferentes soluciones a las crisis bancarias, donde la participación del Fed (banco central de EUA) como prestamista de última instancia, ha sido fundamental. Sin embargo, el inicio de la deflación en Estados Unidos, un año después de las manifestaciones de la crisis asiática, y las caídas abruptas de las bolsas de valores a nivel mundial, así como las drásticas devaluaciones de las monedas asiáticas y latinoamericanas cuestionan tanto las medidas de solución como la propia crisis financiera.

 f         Otro  elemento que debe ser analizado es la creciente participación de China en el mercado internacional. Su producto interno bruto fue de 900 mil millones de dólares en 1997 y el ingreso per-cápita, de 724 dólares; desde 1986 ha tenido un crecimiento del diez por ciento anual.  A partir de 1993, China ha recibido una gran cantidad de flujos de capital, sobre todo en la forma de inversión extranjera directa [10]. El superávit en cuenta corriente fue de 8.3 mil millones de dólares en 1994;  un año antes había registrado un déficit  de 10.7 mil millones de dólares. En 1995 el superávit fue de 18 mil millones de dólares y creció a 46.2 mil millones en 1997. Si bien es cierto que las importaciones crecieron de 95.3 mil millones de dólares en 1994 a 136.5 mil millones de dólares en 1997, las exportaciones tuvieron un incremento aun mayor al pasar de 103.6 mil millones de dólares en 1994 a 182.7 mil millones de dólares en 1997.

 g        El impacto de los flujos de capital a escala internacional en las economías emergentes y el comportamiento de la inversión extranjera directa en dichas economías, distorsionan las estructuras productivas internas en la fase donde los sistemas económicos inician su integración al proceso global. En la medida en que la tasa de crecimiento de la inversión extranjera indirecta (de cartera) crece de manera más acelerada que la inversión extranjera directa hay un impacto en las estructuras productivas dónde el financiamiento del desarrollo se distorsiona.  No obstante, en algunos periodos el flujo de inversión extranjera indirecta disminuye o se invierte, debido al incremento en las tasas de interés de los fondos federales de EUA. La política económica permite mantener un tipo de cambio sobrevaluado, tasas de interés al alza y un crecimiento artificial del PIB.  Ello, aumenta el déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos y los sistemas bancarios se vuelven frágiles. Esto se da principalmente en la región asiática y latinoamericana.

 Por lo anterior, la hipótesis central para poder entender las crisis financieras es no sólo el impacto de los flujos de capital internacional en los países emergentes sino también cómo la inversión extranjera directa se comporta en esas naciones.

Las crisis bancarias se enmarcan en  los procesos de desregulación y liberalización financiera de los sistemas bancarios mundiales y de su inserción en un modelo global. La competencia entre los mercados financieros nacionales y la integración de un mercado financiero global pugnan por mercados contestatarios. Si bien el presente trabajo se refiere sólo al sistema bancario, es importante rescatar la hipótesis clásica según la cual los bancos y la industria tienen una correspondencia muy estrecha y son precisamente los cambios en el sector productivo y las necesidades de éste, los que determinan el comportamiento del financiamiento y del crédito. Así, el patrón de financiamiento observado en un país corresponde al grado del desarrollo que tiene su proceso de industrialización.

Por ello, en la etapa de inserción de los sistemas financieros nacionales al modelo global, emergen mercados financieros cuyas características van conformando un mercado financiero integrado, haciéndose parte de éste los mercados emergentes  donde podrían darse tendencias hacia una moneda común y tasas de interés homogéneas. Por ello, la tasa de interés de los fondos federales determinada por el Fed afecta la política monetaria de otros países, en especial sus tasas de interés.

 Es indudable que la formación de bloques monetarios [11] en zonas geográficas lleva hacia una competencia de tasas de interés regionales. Pero el surgimiento de nuevos intermediarios financieros asociados a una diversificación de carteras de derivados determinados por los flujos de capital hacen más difícil no sólo la intermediación bancaria tradicional sino el mantenimiento de la estabilidad del sistema financiero internacional. Los mercados emergentes se ven integrados a un solo mercado financiero, global y de operación ininterrumpida. Es importante mencionar que el proceso de desintermediación[12] inducido por la competencia ha provocado una tendencia a la  "... disminución de operaciones tradicionales que integran los balances de los bancos, los recortes de costos y la consolidación de las operaciones bancarias mayoristas, así como a la expansión de las actividades bancarias que no figuran en sus balances. Habida cuenta de la ininterrumpida pérdida de la participación de los bancos en los pasivos de las sociedades anónimas, se ha elevado rápidamente la de los fondos de inversión y del papel comercial". (FMI, septiembre de 1992)

 Esto ha sido factor fundamental en el número creciente de crisis bancarias en los últimos años. En un estudio  del FMI (mayo de 1998, p. 96) se señala que durante el periodo 1980-1996, 133 de los 181 países miembros del FMI habían experimentado 150 crisis bancarias; en contraste, entre 1943 y 1979, dichas crisis no excedieron de diez, pese a que los años 1974-1975 fueron de recesión (Jordan, Peek y Rosengren, 1 de febrero de 1999).


 

 La National Association of Securities Dealers (NASD), la asociación de los miembros de los mercados de valores de EUA, introdujo el sistema de cotización por ordenador, Automated Quotation System (NASDAQ) en 1974. El NASDAQ se considera el tercer mercado mundial de valores, detrás de Tokio y de Nueva York.

Bancos de inversión, compañías aseguradoras, fondos de pensiones, fondos mutuos.

 En 1965 los bancos proporcionaban el 75% de todo el crédito empresarial a mediano y corto plazo en EUA; en 1995, en virtud de la posibilidad que tienen las empresas de pedir prestado directamente al mercado y ya no a través de la banca comercial, tal porcentaje se había reducido al 50%.

The 30th Annual Conference on Bank Structure and Competition, organizada en mayo de 1994 por la Reserva Federal de Chicago, se dedicó al tema ¿The Declining Role of Banking?

Los instrumentos financieros derivados son contratos cuyo valor deriva del valor de otros activos financieros. Las transacciones que se realizan en el mercado de instrumentos derivados se basan no en la compra de acciones, bonos u otros valores, sino en la apuesta sobre el precio que en el futuro tendrán alguna materia prima, el tipo de cambio de determinada divisa, el índice de un mercado de valores, determinada tasa de interés u otros índices o indicadores (Rodríguez de Castro, 1995). Los principales tipos de instrumentos derivados son las opciones, los futuros y los swaps. Una opción de compra es el derecho a comprar un instrumento financiero en el futuro; una opción de venta es el derecho a vender un instrumento financiero en el futuro. Los contratos a futuro consisten en la obligación de comprar un instrumento financiero a un precio determinado en una fecha futura, o bien en la obligación de vender un instrumento financiero a un precio determinado en una fecha futura. Los swaps (permutas o intercambios) permiten a dos prestatarios cambiar el carácter de sus respectivas deudas. En un swap de tasas de interés un prestatario que considera conveniente cambiar su deuda de tasa fija a tasa flotante, permuta o intercambia su pasivo con otro prestatario que desee hacer lo opuesto. En un swap de divisas, un prestatario que por ejemplo quiera reducir sus deudas en libras esterlinas y sustituirlas por un pasivo en francos suizos, puede hacerlo intercambiando con otra parte que desee realizar la operación contraria (Rodríguez de Castro, 1995).

 En este sentido, liquidez es la capacidad que tienen los activos (bonos, acciones, derivados) para convertirse en dinero efectivo sin sufrir una merma de valor. El arbitraje es la operación típica de los especuladores en los mercados de valores: es la compra de un activa a un precio bajo y su venta sin riesgo a un precio más alto.

 Corea, Indonesia, Malasia, Filipinas y Tailandia.

 El costo del rescate bancario en Chile durante la década de los ochenta fue de entre 19 y 41 por ciento, en Estados Unidos entre 5 y 7 por ciento. En los noventa en Venezuela representó el 17 por ciento; en Finlandia entre 8 y 10 por ciento.

  La inversión extranjera de cartera o de portafolio (foreign portfolio investment) es la forma que adopta la mayor parte del capital a corto plazo y consiste en la adquisición de acciones extranjeras admitidas o no a cotización oficial en bolsa (siempre y cuando no sean inversión extranjera directa), deuda y valores líquidos (cash securities) emitidos por ciudadanos, empresas, bancos y gobiernos de otros países. Por lo general, la inversión de portafolio permanece en el país receptor un tiempo breve; para ello está en forma muy líquida (depósitos bancarios, letras gubernamentales o valores con una fecha de vencimiento muy próxima) (Chapoy, 2002).

 La inversión extranjera directa es la forma que asume la mayor parte de la inversión privada a largo plazo, y consiste en la adquisición de activos reales en el extranjero, esto es, en el establecimiento o ampliación de sucursales y en la reinversión de utilidades en empresas filiales o subsidiarias extranjeras (Chapoy, 2002).

 Una unión monetaria es un acuerdo entre un grupo de países de fijar irrevocablemente sus tipos de cambio a la moneda más fuerte (incluyendo la opción de tener una moneda común) y permitir la completa integración de sus mercados financiero y bancario (Mundell, 1969). Cabe hacer notar que ni en América ni en Asia existen propuestas tan ambiciosas en extensión y profundidad como en la Unión Europea, por lo cual puede decirse que aunque se habla de la posible evolución hacia un sistema tripolar, los tres polos están evolucionando a una velocidad muy diferente. Incluso gana adeptos la opinión de que podría surgir un mundo bipolar (dólar-euro), más que tripolar, tomando en consideración que la “zona dólar” no se limita a América Latina sino que abarca importantes regiones de Asia. (Chapoy, 1998).

Proceso por el cual los créditos bancarios se transforman en valores (bonos) negociables. El ahorro fluye así del ahorrador al inversionista sin pasar por una institución financiera.

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