Mercados de capitales y volatilidad

 

La función básica del sistema financiero y de los mercados de capitales es la de conectar a los ahorristas con excedentes de capital, con aquellos que necesitan capital para realizar sus inversiones. Esta asignación de recursos  implica un correcto funcionamiento del sistema de precios (tasas de interés). En un mercado eficiente los precios incorporan toda la información  económica financiera relevante  y los riesgos asociados que implican expectativas inciertas sobre el futuro (Stiglitz, 2002).- 

 

Un mercado eficiente, debe ser una buena correa de transmisión de rendimientos y riesgos aceptables en función de los rendimientos esperados y separar aquellos riesgos que no desean asumir. Lo expuesto debería redundar en un mercado continuo y líquido (Hopenhayn y Vanoli, 2002).-

 

Cuando ocurre una crisis se produce una situación de distorsión, donde el riesgo se dispara, desaparece la liquidez, no existen precios representativos  y resulta imposible realizar transacciones en los mercados financieros y de capital.-

 

Lo anteriormente expuesto, a su vez, puede traducirse en  situaciones de pánico financiero, fuga de capitales, fuga de  depósitos, corridas bancarias, fuerte caída de la actividad económica y episodios de alta tasa inflacionaria  unidos a crisis cambiarias, como ocurrió en la crisis de la década del ’30, en la década de los ’80 para Latinoamérica y en la pasada década del ’90 para México, economías del S. E. Asiático, Rusia, Brasil, Turquía y a inicios del siglo XXI en Argentina.-

 

En lo que respecta a las causas de estas “crisis”, se reconocen dos tipos de factores. Un grupo está constituido por factores exógenos, y un segundo grupo constituido por factores endógenos.-

 

Factores exógenos:

 

-         cambios abruptos en las políticas monetarias de los países centrales

 

-       transmisión por contagio[1]

 

-       Fallas en los mercados de capitales. Sobre todo las asimetrías de información.-

 

Al respecto Hopenhayn y Vanoli expresan:Estos cambios, que en general reflejan los ciclos de crédito que acompañan los vaivenes económicos, se manifiestan a través de las tasas de interés y la disponibilidad de los créditos. En estos casos, la crisis deviene tanto por el aumento  del peso de los servicios financieros como por el racionamiento de créditos, que afecta el balance de pago y el sistema financiero de los países que entran en crisis” [2].-

 

Factores endógenos:

 

-         deficiencias en políticas macroeconómicas

 

-         fortaleza del sistema financiero y del mercado de capitales

 

-         Imprudencia en el manejo de la deuda pública y privada.-

 

Hopenhayn y Vanoli nos recuerdan: “En muchos casos, cuando los países tuvieron problemas por mayores dificultades de acceso al crédito y mayores costos, optaron por reducir el plazo de las colocaciones, convertir la deuda en monedas fuertes, y colocar deuda a tasa variable. (...) México en 1994, y Brasil, en 1998, (...), esto generó una concentración de vencimientos, mayor costo fiscal, percepción de un mayor riesgo de percepción de la deuda, pérdida de reservas, todo aquello que antecede a la devaluación de la moneda y al incumplimiento o default  (...).  La acumulación de déficit y el nivel de endeudamiento generan, a su vez, una salida de capitales que se va acelerando y desemboca en el desbarranque de la moneda, el crédito y la actividad económica en general”[3]. A esta situación que se describe debe sumarse Argentina en el 2001.-

 

En el mercado de capitales el proceso de expansión – retracción más reciente parte de la siguiente secuencia:

 

Fase expansiva:

 

-         Baja tasa de interés y rentabilidad en los mercados centrales

 

-         Búsqueda de oportunidades de inversión de corto y largo plazo en los mercados emergentes

 

-         Fuerte expansión del flujo de capitales

 

-         Apertura comercial con financiamiento fácil de los desajustes del balance de pagos, de los déficits públicos y de la revalorización de las monedas nacionales ancladas formalmente (por ejemplo Hong Kong y Argentina) o de hecho al dólar (el resto de las economías del S. E. de Asia).

 

-         Fuerte desequilibrio externo, y en algunos casos también un fuerte desequilibrio fiscal.-

 

Fase contractiva:

 

-         Desconfianza de los inversores de corto plazo, con retiro de capitales o ingreso sumamente limitado e insuficiente

 

-         Crisis en un país emergente considerado de los grandes

 

-         Efecto “contagio” sobre el resto de la franja de países en desarrollo y la consecuente retracción de capitales

 

-          Fuerte desfinanciamiento y programas de ajustes que causan la caída del producto y del comercio[4].-

 

Lo anteriormente planteado introduce varios interrogantes: Los mercados son de por sí inestables; o bien los hombres no dejamos que funcione correctamente en su distribución la mano invisible de Adam Smith. La cuestión es que lo que se ha creado es un sistema económico estructuralmente inestable[5].-

 

Debemos también recordar que muchos estudiosos han puesto el acento sobre la relación entre capital financiero e industrial. La articulación directa entre y uno otro en su forma más clásica la encontramos en Rudolf Hilferding[6], analizado en la “era del capitalismo industrial”.-

 

El término finanzas proviene del concepto latino de financia, que significa pago en dinero, el cual fue utilizado inicialmente en los siglos XIII-XV en Italia y fundamentalmente en las ciudades de Venecia, Génova y Florencia.-

 

Ahora, en pleno tiempo de globalización, el capital financiero prescinde de la producción, adquiere su independencia e instala su hegemonía. Dirige los  mercados financieros y el comercio exterior, determina las tasas de interés y el tipo de cambio y cada vez influencia más al poder político.-

 

Lester Thurow sostiene que: “Los mercados libres tienden a producir niveles de desigualdad (...) que son políticamente incompatibles con el gobierno democrático”[7].-

 

Bruno Jetin se plantea para que sirven los mercados financieros. Teóricamente para el autor, deben cumplir con tres funciones:

 

-         Movilizar el ahorro mundial para la financiación de las inversiones productivas, en particular en las regiones más poderosas del planeta

 

-         Facilitar el comercio internacional

 

-         Permitir a los ahorristas y  personas que quieren protegerse de ciertos riesgos de la vida económica, la posibilidad de transmitir esos riesgos a agentes financieros que aceptan asumirlos a cambio de una remuneración[8].-

 

Para Bernal-Meza, teniendo en cuenta que la mundialización del comercio pareciera ser la forma más avanzada de la internalización del capital, es la movilidad del capital financiero la que ha alcanzado un mayor y  más amplio desarrollo, bajo la forma de Inversión Extranjera Directa (IED) a través de la negociación de mayores liberalizaciones, a través del Acuerdo Multilateral de Inversiones (AMI)[9].-

 

El último eslabón de la internalización del capital financiero - y el más reciente - ha sido la interconexión entre las distintas bolsas de valores, con su respectiva apertura a la inversión internacional, tanto de países desarrollados como de economías en desarrollo.-

 

Un autor español como Galindo Lucas se interroga: ¿qué sería del capitalismo sin las bolsas?. Las bolsas se han convertido en una institución emblemática del capitalismo. Hoy en día se asume que es una institución imprescindible para cualquier economía, pero aun hay países que no tienen bolsas de valores. Sin embargo, los principales interesados en su existencia han propagado la idea que las bolsas de valores son “el termómetro de una economía”[10].-

 

Economistas de índole neoliberal piensan que existe una gran similitud entre los beneficios que acarrea el libre comercio de bienes y de los derivados de la libre movilidad de capitales financieros. Pero al realizar esta analogía se cae en un error al no tomar en cuenta que mientras que las transacciones en el comercio de bienes tienen un carácter marcadamente instantáneo, el comercio de instrumento financieros es incompleto y de valor incierto, puesto que se basa en una promesa de pago a realizarse en el futuro.-

 

El campo financiero es la punta de lanza de la mundialización, el sector con la movilidad más completa, donde el monto de las operaciones es más elevado y los intereses privados han adquirido una fuerte capacidad de dictar su voluntad a los Estados, por medio de los títulos de la deuda pública que poseen y de las crisis cambiarias que pueden provocar (Chesnais, 2000)[11].-

 

Quizás la característica que más ha favorecido la globalización del capital financiero ha sido el proceso de desregulación del sector, que se ha profundizado de manera extraordinaria durante las últimas décadas, (un hito importante en este proceso de desregulación lo constituye el Consenso de Washington de 1989) .-

 

Sobre este tema Rapoport plantea que este proceso de desregulación financiera “es sólo un emergente de un proceso histórico que incluye tres hitos fundamentales: la crisis del sistema monetario y financiero internacional basado en el patrón oro - dólar, su forma de salida a través de un sistema de cambio flotante regido en última instancia por acuerdos entre los países desarrollados, y un incremento formidable de la liquidez internacional, que instituyó una economía de endeudamiento con una enorme elasticidad de la oferta de fondos prestables”[12].-

 

La especulación y la transformación de la economía financiera en una “burbuja”, que se explica por las diferencias entre el volumen de las operaciones financieras y la masa real de divisas que participa efectivamente de esas transacciones, han generado una inestabilidad financiera de carácter global, de la cual no han podido escapar ni las grandes economías como las del Sudeste Asiático, pero que se ha transformado en un grave riesgo para las economías más débiles, como quedó evidenciado en las crisis de México, Brasil y Argentina (Sevares, 2002).-

 

El predominio alcanzado por el capital financiero sobre el capital productivo, y la especulación contra las monedas y bolsas, ha permitido sostener ciertas visiones fundamentalistas de la globalización, en palabras de Aldo Ferrer, aunque ha sido la coincidencia y la funcionalidad de la expansión y el desarrollo de las tecnologías de la información y las comunicaciones las que han brindado la base material para que ello ocurriera[13].-

 

Como sostiene Bernal-Meza, puede concluirse que en el proceso de globalización / mundialización de la economía ha sido el capital financiero el segmento que pareciera ya haberse impuesto sobre el capital productivo. Los agentes principales de este triunfo han sido las corporaciones multinacionales (fuente sustancial de IED) y la banca internacional.-

 

Analizando desde la perspectiva del cambio, debemos también focalizarnos en los cambios que el mercado financiero  comenzó a experimentar a inicios de la década del ’70. Los principales cambios en el sector financiero internacional están dados por el pasaje de un sistema de tipo de cambio fijo, acordado entre las máximas potencias del sistema, a un tipo de cambio fluctuante.-

 

Durante las tres primeras décadas después de la Segunda Guerra Mundial, las instituciones que se crearon en respuesta a la crisis de los años ’30 impidieron la repetición de la crisis del jueves negro y sus consecuencias. A tal punto que se creyó posible que la inestabilidad financiera no era parte inherente del capitalismo. Por esto, hacia 1971, comenzó un movimiento económico por una menor regulación de los mercados financieros, que provocó el pasaje de un tipo de cambio fijo a uno flexible.-

 

Lester Thurow, sostiene que en 1971 fue posible creer, de hecho casi todos los economistas lo hicieron, incluyéndose en el grupo, que una tendencia a la flexibilización de los tipos de cambio conduciría a una gran estabilidad económica y financiera[14]. -

 

Según Thurow, en teoría los tipos de cambio flexibles deberían haber conducido a modificaciones más frecuentes y mucho más pequeñas en los tipos de cambio, modificaciones que serían menos perjudiciales para el comercio internacional y la IED que las amplias modificaciones infrecuentes e impredecibles en los tipos de cambios que son combatidas por los gobiernos.-

 

Los movimientos especulativos de capital tenderían a ser más reducidos, porque teóricamente las monedas pueden no alejarse mucho de sus valores reales equilibrados y con varios cambios pequeños hacia arriba o hacia abajo sería más difícil predecir hacia dónde irán los valores de la moneda en el corto plazo.-

 

El desplazamiento a los tipos de cambio flexible no funcionó como se habría predicho. Las fluctuaciones llegaron a ser más grandes, y las diferencias entre lo que habían vaticinado las teorías de la paridad del poder adquisitivo sobre el valor de la moneda y los valores reales en los mercados de cambio llegaron a ser más amplios[15].-

 

Cuadro 2: Las tres etapas del surgimiento de las finanzas de mercado mundializadas, caracterización general y medidas más relevantes hasta 1995.

 

1960-1979

1980-1985

1986-1995

Internacionalización financiera “indirecta” de sistemas nacionales compartimentados.

Evolución de EEUU hacia las finanzas de mercado.

Paso simultáneo a las finanzas de mercado e interconexión de los sistemas nacionales de liberalización financiera.

Acentuación de la interconexión del arbitraje e incorporación de los “mercados emergentes” del Tercer Mundo.

-Formación en los EEUU de mercados de títulos de créditos (obligaciones negociables) utilizados principalmente por los bancos. Formación de mercados de eurodólares en off-shore.

 

-Disgregación y liquidación del sistema de B.W. (1966-1971).

 

-Fin de la reglamentación del crédito en Reino Unido (1971).

 

-Paso hacia los cambios flexibles (1973) y primer auge de los mercados cambiarios.

 

-Quiebra del Banco Herstatt, inicio de los trabajos en el BPI.

 

-Expansión acelerada del mercado de eurodólares, reciclaje de los petrodólares, préstamos bancarios sindicados.

 

-Internacionalización acelerada de los bancos de EEUU (incluso bajo la forma de préstamos no sindicados y de créditos internacionales).

 

-Inicio del endeudamiento del Tercer Mundo.

 

-Aparición de mercados derivados (futuros y opciones) de las monedas de las tasas de interés.

-Inicio del monetarismo en los EEUU y Reino Unido.

 

-Liberalización de los movimientos de capitales.

 

-Liberalización de las tasas de interés.

 

-Titularización de la deuda pública.

 

-Expansión rápida de los mercados de obligaciones.

 

-Políticas monetarias de atracción de los prestamistas extranjeros.

 

-Arbitraje internacional de los mercados de obligaciones.

 

-Inicio de la desintermediación de la demanda privada de liquidez de los grupos industriales y de las instituciones financieras.

 

-Crecimiento muy rápido de los activos de los fondos de pensión y de los mutual funds.

 

-Crecimiento muy rápido de los productos derivados.

 

-Expansión internacional de las operaciones de los fondos de pensión y de los mutual funds.

 

-Junk bonds e instrumentos que hacen de palanca en los mercados de títulos de propiedades de las empresas de New York y Londres.

 

-“Big-bang” en la City.

 

-Liberalización y desregulación de los mercados de acciones.

 

-Explosión de las transacciones en los mercados cambiarios.

 

-Liberalización y desregulación de los mercados de materias primas.

 

-Crecimiento rápido de los mercados de derivados de materias primas.

 

-Explosión de los productos derivados.

 

-Aceleración del crecimiento de los mercados de obligaciones.

 

-A partir de 1990, inicio de la liberalización y de la desregulación de los mercados de obligaciones y bursátiles de los países de nueva industrialización y países del Tercer Mundo.

 

-Extensión fuera de la zona OCDE del régimen de finanzas directas y de titularización de la deuda pública.

 

-Discusiones sobre la extensión del papel del FMI (1995) luego de la crisis mexicana.

 

Fuente: Chesnais, François (comp.). “La mundialización financiera –génesis, costos y desafíos”. 1ra. Edición francesa, 1996. Edición en español por Ed. Losada. Buenos Aires, 2000. p. 33.

 

Lo cierto es que en referencia al capitalismo financiero, como sostiene Julio Sevares[16], la consecuencia es la de un estado de crisis permanente. Debemos reconocer que quizá los “otros capitalismos” también hayan causado en un primer momento esa concepción de crisis permanente. La inestabilidad del mercado financiero internacional ya no es episódica sino estructural (Sevares, 2000). El mercado es intrínsecamente volátil y riesgoso, sometiendo a las economías nacionales y específicamente a los sectores más débiles de ellas a una presión permanente matizada con frecuentes picos de crisis. -

 

Esta extrema volatilidad financiera lleva en las economías nacionales a la aplicación de políticas dirigidas a la “administración de la crisis”. Lo que significa una clara adaptación a la concepción (en cierto modo decadentista) que vivimos en una “crisis constante” (Sevares, 2000).-

 

Si la inestabilidad del mercado financiero es estructural es necesario una voluntad política para remediarla. La voluntad política es aquella que permite remediar los defectos estructurales. Para superar la inestabilidad Soros nos propone la imposición de una disciplina de mercado: “Se habla de imponer disciplina de mercado, pero si imponer disciplina de mercado significa imponer inestabilidad, ¿cuánta inestabilidad puede asumir la sociedad? La disciplina de mercado debe ser complementada por otra disciplina: el mantenimiento de la estabilidad de los mercados financieros debería ser el objetivo de la política pública”[17].-

 

Para Soros la estabilidad es parte de un objetivo de política pública y como el equilibrio es una tendencia inalcanzable en los mercados financieros[18], se debe establecer una tendencia que nos acerque a él lo más posible, y esta tendencia sin duda es parte de una política nacional de desarrollo y de control financiero nacional.-

 


 


[1] Este fenómeno puede producirse por devaluaciones cambiarias. Un claro ejemplo fue en el S. E. de Asia en 1997 – 1998.

[2] Cfr. Hopenhayn, B. y Vanoli, A., op. cit. p. 82.

[3] Ibid...pp. 86 - 87.

[4] Cfr. Lavagna, R.; op. cit., p.58.

[5] Soros nos dice: “Se supone que los mercados se autocorrigen pero eso es una ilusión”. Soros, G. “La crisis del Capitalismo Global - La Sociedad Abierta en peligro”.  Ed. Sudamericana 1999. p. 222. A los mercados les molesta cualquier tipo de injerencia gubernamental pero mantienen una profunda creencia en que si la situación se pone realmente crítica las autoridades intervendrán.

[6] Cfr. Hilferding, R. (1910) “El capital financiero”. Ed. Tecnos. Madrid, 1973.

[7] Citado en Goransky, J. “Argentina, un caso singular de decadencia en el capitalismo”. Ed. Corregidor. Buenos Aires, 2002. p. 245.

[8] Cfr. Jetin, B. “Controlar los flujos de capitales...¡Sí que es posible!” en ATTAC, op. cit., p. 71.

[9] En el 2000, Bernal-Meza nos comentaba que: “El Acuerdo Multilateral de Inversiones comenzó a ser negociado en 1997, en Ginebra. Este acuerdo, que abarcará cerca del 95 % del comercio financiero, está siendo negociado por 102 países que podrían abrir así sus sectores bancarios, de seguros y otras instituciones financieras, a las inversiones internacionales”. En Bernal-Meza R., “Sistema Mundial y ...”, op. cit., p. 105. Se debe hacer notar que la negociación del AMI llegó a su fin con un claro símbolo de fracaso.

[10] Cfr. Galindo Lucas, A. “Sistema Financiero Internacional y Fundamentalismo de Mercado”. Encuentros Virtuales de economía “Globalización Financiera – dólar frente al euro”. Universidad de Málaga, octubre de 2003.

[11] Cfr.  Chesnais, F. (comp). “La mundialización....”, op. cit. p. 19.

[12] Cfr. Rapoport, M. “La globalización económica: ideologías, realidad historia”. Revista Ciclos, Universidad de Buenos Aires, vol. VII, Nro. 12, año 1997, p. 19.

[13] Cfr. Bernal-Meza, R. op. cit. p. 107.

[14] Nos dice que el economista Charles Klindleberger es el único  que puede decir con franqueza “lo vaticiné”, en referencia a que una mayor flexibilización de los tipos de cambio no traería mayor estabilidad.

[15] Cfr. Thurow, L. “El futuro del capitalismo. Cómo la economía de hoy determina el mundo del mañana”. Ed Javier Vergara. Buenos Aires, 1996.

 

[16] Cfr. Sevares, J. “Crisis: Riesgo sin control en el mercado financiero internacional”. Realidad Económica Nro. 146. Buenos Aires, 2000.

[17] Soros, G. op. cit. p. 18.

[18] Ibid... p. 88.