MERCADOS FINANCIEROS: FUTUROS Y OPCIONES

Un curso del profesor de economía
Dr. D. Roberto Gómez López

 

 

4.- ESTRUCTURA Y DESARROLLO ACTUAL DEL MERCADO DE DERIVADOS EN ESPAÑA

 

Es necesario comentar brevemente la situación española atendiendo a los Mercados Internacionales de Derivados[1]. Es por ello que empezamos aclarando que todos los países que disponen de mercados financieros desarrollados, han creado mercados de productos derivados donde se negocian contratos de futuros sobre tipos de interés, divisas e índices bursátiles y contratos de opciones sobre divisas, tipos de interés, índices bursátiles, acciones y contratos de futuros.

 

Es importante la normativa que ha surgido en el mercado de derivados español[2], donde desde una perspectiva de desarrollo y evolución legislativa hay que precisar que la primera regulación de los mercados organizados de futuros y opciones surge en marzo de 1989, con unas características que derivan de dos hechos. El primero es la constitución de importantes carteras de deuda pública, cuyos tenedores demandaban instrumentos adecuados para la cobertura del riesgo de mercado en el que se veían incursos. El segundo son las limitaciones legislativas vigentes en ese momento, básicamente la falta de desarrollo reglamentario de la Ley del Mercado de Valores, que impedía abordar el tema con globalidad, y la prohibición, hasta entonces, de que los clientes pudieran operar a plazo en el mercado secundario de deuda anotada.

 

Al regular estas últimas operaciones, la Dirección General del Tesoro y Política Financiera optó por un criterio restrictivo, estableciendo la triple limitación, de que la contrapartida fuese una entidad gestora con capacidad plena, de que el importe mínimo de cada operación fuese de cien millones de euros y de que los modelos de contratos utilizados y el comienzo de esta operatoria fuesen aprobados por el Banco de España. Se buscaba con ello que, salvo los grandes inversores institucionales, el resto de los particulares operasen a plazo en los mercados secundarios organizados de futuros y opciones.

 

A la espera del desarrollo reglamentario de la Ley del Mercado de Valores en esta situación, los nuevos mercados tuvieron que comenzar operando con la deuda del Estado como único subyacente. De esta forma surgen, bajo la supervisión del Banco de España, en noviembre de 1989, el mercado de opciones, regido por Options Market Ibérica (OMIb), y, en marzo de 1990, el mercado de futuros, regido por Mercado de Futuros Financieros, S.A. (MEFFSA).

 

Con una modificación introducida en la Ley del Mercado de Valores por la Ley de Presupuestos Generales del Estado para 1990, aparecieron en nuestro ordenamiento los mercados secundarios organizados no oficiales, cuya autorización corresponde al Ministerio de Economía y Hacienda. Tanto OMIb como MEFFSA se acogieron a esta normativa, con lo que dejaron de ser mercados derivados de deuda del Estado anotada exclusivamente. Con ello, a la vez que formalmente pasaban a estar supervisados por la Comisión Nacional del Mercado de Valores, pudieron utilizar como activo subyacente, primero préstamos interbancarios a tres meses, y luego divisas.

 

Tras la publicación, en 1991, del Real Decreto regulador de los mercados oficiales de futuros y opciones, la especialización inicial —opciones en OMIb, futuros en MEFFSA— se produce la fusión de las sociedades anónimas rectoras de ambos mercados. De esta forma, bajo la denominación común de MEFFSA, el mercado con sede en Madrid pasa a especializarse en futuros y opciones sobre renta variable, mientras que el de Barcelona pasa a acoger la negociación de futuros y opciones sobre tipos de interés y sobre divisas.

 

       El funcionamiento de esta institución o sociedad, MEFFSA, empezó en noviembre de 1998 y su actividad consiste en el desarrollo de las funciones de negociación, Cámara de Compensación y Liquidación.

 

       La liquidez y utilidad de los contratos de MEFF ha quedado patente con los niveles de negociación y la participación de clientes residentes y no residentes en el  mercado.

 

 

4.1.- Actividad económica y de contratación en MEFF

 

A través del volúmen de contratación podemos señalar algunos detalles cuantitativos que nos indique la posición e importancia de este mercado desarrollado a través de la institución MEFF en España.

 

Los cuadros y gráficos siguientes recogen la evolución de la negociación en los mercados organizados de futuros y opciones financieras. Las cifras están expresadas en miles de contratos, por lo que, para su traducción a euros, hay que tener en cuenta el importe nominal de cada contrato.

 

Lógicamente, con la negociación de estos contratos pueden tanto abrirse posiciones como cerrarse, en este último caso, cuando se realiza una operación de sentido contrario (venta o compra) a otra previa (compra o venta). Las cifras referentes a las posiciones que permanecen abiertas, ponen de manifiesto que, como es habitual en estos mercados, un gran número de posiciones se cancelan antes del vencimiento, fecha a la que llegan vivos relativamente pocos contratos. Un análisis basado en datos más pormenorizados de los que disponemos pone de manifiesto que en el mercado están presentes las tres formas clásicas de actuación: cobertura, especulación y arbitraje.

 

            El volumen de contratación desarrollado en el periodo último, octubre 1999 a septiembre 2000, determina una tendencia creciente en la contratación con especial significación en los periodos de diciembre, marzo, junio y septiembre, donde se liquidan o llegan a vencimiento los productos. Adicionalmente en el gráfico se pueden observar crecimientos de las posiciones abiertas, siendo el periodo comprendido entre julio a septiembre de 2000 el que tienen valores más altos, con especial significación en agosto de ese periodo (ver gráfico 1).

 

 

   

Fuente: MEFF

Gráfico 1.  Volumen contratado en MEFF

Nos centramos para realizar este análisis, de una parte, en dos productos representativos de los valores de renta variable ( IBEX-35  y opciones sobre acciones) y de  otra, en uno de renta fija (Bono a 10 años) atendiendo al periodo anual de septiembre de 1999 a  septiembre de 2000[3]. En  la renta variable, y en particular para el IBEX-35, hacemos una doble distinción de la evolución de los productos en futuros y  opciones.

 

            En el caso de los Futuros sobre IBEX-35, el volumen contratado se ha posicionado por encima de 400.000 hasta marzo del 2000, la excepción octubre de 1999, para con posterioridad situarse en valores que descienden notablemente, alrededor de los 300.000, hasta el final del periodo.

 

            La media diaria de futuros se coloca en un intervalo descendente de 19.000 a 15.000, y las posiciones abiertas han desarrollado un crecimiento lento pero progresivo (cuadro 1).

 

FUTUROS	Vol.contratado	Media Diaria	Posición Abierta
sep-99	403998	18364	46018
oct-99	358106	17905	44472
nov-99	413859	19708	48653
dic-99	401543	21134	55949
ene-00	439725	21986	51528
feb-00	422407	20115	43219
mar-00	400732	17423	45574
abr-00	315361	17520	44840
may-00	378384	17199	43897
jun-00	319640	14529	45504
jul-00	259606	12362	45933
ago-00	270114	11744	45905
sep-00	331060	15765	51152

     Fuente: MEFF y Elaboración propia

Cuadro 1. Futuros sobre IBEX-35

 

            De otra parte, las opciones sobre IBEX-35, experimentan en el periodo mencionado una evolución de contratación claramente descendente, pasando de 99.231 en septiembre 1999 a 76.508 en septiembre 2000, con dos periodos significativos, el de noviembre del año 1999 y el de marzo del 2000, donde se rebasa la barrera de los 100.000[4].

 

            La media diraria genera una variación que se localiza en el intervalo 5.000-2.000, con claros signos de descenso, y con dos meses en los cuales el valor toca cifras por debajo de 2.000, concretamente julio y agosto del 2000 (1.816 y 1.921 respectivamente).

 

            Las posiciones abiertas en este producto han sufrido igualmente un descenso suave y progresivo, aunque en comparación con los futuros ya comentados, representa valores notablemente más altos en todos los meses[5] (ver cuadro 2).

 

OPCIONES	Vol.contratado	Media Diaria	Posición Abierta
sep-99	99231	4511	82417
oct-99	88039	4402	103404
nov-99	110040	5240	111581
dic-99	92835	4886	70958
ene-00	87093	4355	83910
feb-00	73197	3486	96086
mar-00	110188	4791	64616
abr-00	57315	3184	69981
may-00	73427	3338	78629
jun-00	61913	2814	58678
jul-00	38140	1816	67901
ago-00	44182	1921	78633
sep-00	76508	3643	76208

Fuente: MEFF y Elaboración propia

Cuadro 2. Opciones sobre IBEX-35

           

Gráficamente se puede observar como la proporción entre futuros y opciones, en cuanto al volumen contratado está claramente a favor en los futuros sobre IBEX-35 con un diferencial notable (gráfico 2).

 

 

 

 

 

 

   

Fuente: MEFF

Gráfico 2. Volumen contratado en IBEX-35

 

Fuente: MEFF y Elaboración propia

Gráfico 3. Participación en el Mercado de Futuros de IBEX-35  

 

            

En los gráficos 3 y 4 se muestra la participación en el mercado para el tercer trimestre del 2000, último trimestre del que se dispone de datos, para futuros y opciones de IBEX-35.  En ellos es observable como en futuros la participación mayor se la reparten los miembros por cuenta propia y los clientes no residentes, apreciándose una posición algo mejor para los miembros por cuenta propia, aunque ambos valores porcentuales son cercanos (38 y 36 % respectivamente).

         

            De otra parte, y atendiendo a las opciones, el matiz está en que los miembros por cuenta propia no superan porcentualmente a los clientes no residentes (43 % frente al 44 % respectivamente).  

En ambos casos los clientes residentes detectan en futuros y opciones una participación minoritaria del 26 y 13 % respectivamente.

 

Fuente: MEFF y Elaboración propia

Gráfico 4. Participación en el Mercado de Opciones de IBEX-35

           

Analizamos adicionalmente, en renta variable, la evolución mensual y anual de las opciones sobre acciones (ver cuadro 3). Los datos muestran como las compañías Telefónica, Repsol y BBVA son las que desarrollan una contratación mayor en los meses de julio a septiembre del 2000, aunque es observable como el mes de agosto ha representado un momento donde los contratos han llegado a ser en cantidad equivalente a número la mitad del mes precedente y bastante inferior al mes posterior, donde puede representar el 20 o 30 %.

 

            Por el contrario, las opciones sobre acciones de otras compañías de nivel intermedio, han sido BSCH, Indra y Gas natual, han desarrollado una tendencia en el trimestre julio a septiembre del 2000, que ha sido manifiestamente creciente y notable con incrementos altos de un mes a otro. En cuanto a las posiciones abiertas al final del mes de septiembre, podemos nuevamente distinguir dos grupos, formado por Telefónica, Repsol y BBVA y los de tipo intermedio BSCH, Indra y Gas natural, diferenciándose ambos del resto de empresas de manera notable.

 

  Fuente: MEFF

Cuadro 3.  Opciones sobre Acciones

 

            Respecto de la evolución anual, periodo enero-septiembre de los años 1999 a 2000, es notable mencionar que se ha generado un incremento del volumen de contratación que supone el doble, ya que se pasa del valor 5.351.757  a 10.695.042, acumulados ambos a   septiembre de 2000.

 

            Para este producto, la participación en el mercado, tercer trimestre del año 2000, se ha dividido dando un porcentaje mayor a los clientes no residentes, 43  % seguido  por los miembros por cuenta propia, 30 % y finalmente por los clientes residentes 27 %.

 

 

  Fuente: MEFF y Elaboración propia

  Gráfico 5. Participación en el Mercado de las Opciones sobre Acciones

 

Gráficamente representamos las opciones sobre acciones y su posición abierta para el periodo anual último del que se disponen datos, octubre 1999 a septiembre 2000. En la ilustración es apreciable como los meses de diciembre, marzo, junio y septiembre recogen el mayor número de contrataciones, de igual manera se denota una tendencia creciente de la posición abierta, con especial significación en el periodo julio a septiembre del 2000 (ver gráfico nº 6).

 

  Fuente: MEFF

Gráfico 6. Contratación de Opciones sobre Acciones

 

            De otra parte los valores de la renta fija, centrados en el valor elegido, Bono a 10 años, muestra en su volumen contratado una disminución notable al pasar de 295.071 en septiembre de 1999 a 91.122 en septiembre del 2000.

 

La media diaria tiene igualmente una tendencia decreciente pasando de 13.412 a 4.339 (periodos extremos de septiembre 1999 y 2000 respectivamente).

 

Adicionalmente el comportamiento generalizado de descenso en el periodo objeto de estudio, ha producido también un descenso en las posiciones abiertas de este producto, circunstancia que se aprecia al ver que la evolución sufrida desde el inicio del periodo hasta el final pasa de 23.428 a 12.042 (ver cuadro 4).

 

BONO 10	Vol.contratado	Media Diaria	Posición Abierta
sep-99	295071	13412	23428
oct-99	225933	10759	21988
nov-99	212848	10642	17959
dic-99	141378	7069	10306
ene-00	157005	7850	15141
feb-00	146981	6999	15471
mar-00	132615	5766	13282
abr-00	65692	3864	12775
may-00	106997	5350	14847
jun-00	113404	5155	8400
jul-00	55321	2634	12141
ago-00	54164	2462	11435
sep-00